观点：当前新项目代币过多，做市商只砸盘吃单而几乎不挂单控盘，导致山寨币凌晨出现大幅暴跌

当前加密市场面临的核心问题之一是流动性供给的结构性失衡。Dov 所描述的现象——做市商倾向于充当主动吃单方而非挂单方，本质上反映了做市策略在特定市场环境下的异化。这种现象并非孤立存在，而是由多重因素共同驱动。

从市场机制看，做市商的传统角色是通过持续提供买卖双向报价来维持市场流动性，从而赚取价差收益。但在新项目代币集中爆发、资金成本高企的环境下，做市商更倾向于采用“击鼓传花”式的短期策略：在项目上线初期快速出货，将库存代币转化为稳定币，转而投向下一个新项目。这种策略转变的直接后果是市场深度不足，小幅卖压即可引发价格剧烈波动，尤其在新兴山寨币市场表现更为极端。

更深层次的问题在于项目方与做市商之间的合约设计。根据 Synthetix 创始人的披露，部分做市协议已演变为带有期权结构的利益捆绑机制。做市商在代币生成事件（TGE）前以折扣价获取代币，同时在期货市场建立空头头寸，通过协同操作实现“高位做空-底部回补-二次抛售”的套利循环。这种模式本质上将项目代币变成了短期博弈的工具，而非长期价值承载的资产。

流动性短缺问题还因做市商行业的集中度而加剧。FTX 事件导致头部做市商退出市场，剩余玩家的议价能力显著提升。项目方往往需要支付高额月度费用（传闻可达5-30万美元）才能获得基础做市服务，而这类服务多数仅限于上市初期的流动性支撑。一旦合约到期或项目方停止付费，做市商会立即撤出报价，导致代币陷入流动性真空。

凌晨时段的暴跌现象则暴露了自动化做市算法的局限性。多数做市商采用时间加权平均价格（TWAP）算法执行卖出策略，这种算法会将大额卖单拆分为连续的小额订单。在亚洲夜间等低流动性时段，这些机械性卖单会形成持续抛压，而市场缺乏足够的买盘深度来承接，最终导致价格呈现断崖式下跌。

要破解这一困局，需要从代币经济模型设计、做市协议透明度和市场基础设施三个层面进行改进。项目方应当避免过度依赖外部做市商，转而通过机制设计（如动态bonding curve、LP激励优化等）培育内生流动性；做市协议需明确约定最低做市期限和报价密度要求，并引入第三方监督机制；交易所也应完善流动性评级体系，对长期缺乏真实流动性的代币实施分类管理。

最终，市场的成熟仍取决于专业机构投资者的参与深度。当前散户主导的追涨杀跌模式极易被操纵，而真正具备资金实力和长期视角的机构投资者入场，将促使做市策略从短期套利转向可持续的流动性供给。这需要监管框架的完善和传统金融基础设施的进一步接入，是一个渐进但必要的过程。