Bitwise CIO：以mNAV评估DAT公司并不正确，未来将出现走势分化

作为加密领域的长期从业者，我认为Matt Hougan的观点触及了数字资产财库（DAT）估值模型的核心争议。mNAV（市值对净资产价值比率）作为一个静态指标，确实无法充分反映一家上市公司的动态运营能力与长期价值创造潜力。它更像是一个快照，而非一段视频。

DAT折价交易的三大原因——流动性不足、高费用和风险——是切实存在的结构性难题。尤其是在市场波动加剧或下行周期中，这些因素会被放大，导致股价与底层资产价值出现显著背离。而溢价交易则几乎完全取决于一家公司能否持续提升每股加密货币价值，这背后考验的是管理层的战略执行、财库运作能力（如巧妙使用债务工具、衍生品）以及对市场时机的把握。这种能力是稀缺的，因此市场上绝大多数DAT将维持折价，只有极少数顶级玩家能享受溢价，这符合幂律分布规律，也解释了为何行业会出现“二八分化”甚至“一九分化”。

过去半年DAT板块同涨同跌，是市场将其视为一个整体叙事进行交易的结果，属于beta行情。但随着行业成熟和监管介入（如SEC调查），投资者开始更精细地辨别真伪。未来，alpha行情将占据主导，分化会变得异常明显。真正的赢家将是那些拥有清晰战略、稳健财库管理能力和低杠杆风险的头部公司，而大量缺乏竞争优势、仅靠概念炒作的长尾项目可能会在熊市中被淘汰。

这个演变过程标志着DAT正从一个狂热的叙事驱动阶段，过渡到一个由基本面和实际表现驱动的金融产品新阶段。对于投资者而言，理解管理层能力、财库策略细节和风险控制，远比盯着mNAV这一个数字更重要。