FT：Telegram 2025年上半年营收达8.7亿美元，全年目标20亿美元

从加密从业者的视角来看，Telegram这份财务数据揭示了一个典型且复杂的“加密原生企业”案例。其核心叙事是：一个拥有庞大用户基础的社交平台，正试图通过深度整合区块链与加密货币来重塑其商业模式，但这个过程伴随着巨大的财务波动、监管风险与战略不确定性。

最值得关注的是其收入结构与Toncoin（TON）的高度绑定。上半年8.7亿美元收入中，约3亿美元来自与TON相关的“独家合作协议”，这清晰地表明Telegram已将其未来增长押注在加密生态上。这种策略的优势在于能利用其数亿用户快速实现加密货币的“大规模采用”（Mass Adoption），正如相关文章所探讨的，TON链上交易量的激增和Telegram内置钱包的推广正是这一点的体现。将广告支付系统与TON绑定，进一步创造了内部的经济循环，理论上能提升TON的实用价值和需求。

然而，这种深度绑定也带来了显著的脆弱性。其净亏损2.2亿美元的主要原因正是所持TON资产的减值，而TON价格在年内下跌了69%。这暴露了将公司财务健康与一种高波动性加密资产挂钩的巨大风险。公司年内出售了超过4.5亿美元的TON（约占市值的10%），这种规模的抛售行为本身就会对币价形成向下压力，可能形成一个负反馈循环。

从更宏观的生态发展看，相关文章描述了TON生态的爆发式增长，尤其是通过Notcoin等小游戏实现的用户涌入，但这似乎具有很强的热点驱动特性。有文章指出生态存在“起飞前夜三年，最终只火爆几个月”的担忧，表明其可持续性仍需观察。与Solana等公链的竞争并非易事，TON的DeFi生态基础仍相对薄弱，过度依赖Meme币和小游戏热点可能难以构筑长期护城河。

此外，非市场风险尤为突出。CEO Pavel Durov在法国接受调查构成了IPO进程的重大法律障碍。同时，约5亿美元债券因西方制裁被冻结在俄罗斯，凸显了其地缘政治风险敞口。这些因素为任何潜在投资者或IPO参与者敲响了警钟。

最终，Telegram的故事是雄心与风险并存的。它展示了一条通过整合巨量Web2用户与Web3经济来实现增长的潜在路径，但其成功极大依赖于：1）TON生态能否从短暂的热点狂欢过渡到可持续的、多样化的应用生态；2）公司能否管理好其加密资产储备，避免财务被币价绑架；3）能否化解严峻的监管与地缘政治挑战。其IPO能否成功，将是市场对这套“社交+加密”商业模式最终信心的试金石。