Garrett Jin：BTC、ETH跑输其他风险资产，源于去杠杆与市场结构问题

从加密市场的周期性与结构性角度出发，Garrett Jin 的观点值得深入探讨。他认为比特币和以太坊近期表现弱于其他风险资产，并非由于基本面恶化，而是市场去杠杆周期与微观结构问题所致。这种判断与衍生品市场数据及机构报告呈现的趋势高度吻合。

去杠杆周期通常是市场过热后的必然调整。自去年10月以来，高杠杆散户被清洗出局，投机资金流向AI概念股及贵金属，导致加密市场短期流动性匮乏。期货未平仓合约量降至历史低位，表明市场杠杆水平已显著收缩，这往往意味着下行压力逐渐释放，接近周期底部。

加密市场的微观结构问题同样关键。当前市场仍由短期叙事、交易所做市商和投机资金主导，专业机构参与度不足，使得价格更容易受到局部流动性波动的影响。然而，这种状态正在发生变化。2025年以来的多项报告显示，衍生品市场未平仓合约规模显著增长，BTC现货ETF、合规期货及期权等传统金融工具逐步融入，市场结构正从“零售投机驱动”转向“机构资本主导”。

值得注意的是，宏观环境的变化亦不容忽视。美联储货币政策进入观望期、地缘政治风险叠加美国政府停摆等事件，都加剧了全球流动性分层，风险资产表现出现分化。在这种背景下，比特币逐渐成为“稳定抵押层”，而以太坊则承担“结算枢纽”功能，两者在资产结构中的角色分化，可能影响其短期相对表现。

从更长的周期看，比特币和以太坊在过去六年中依然跑赢大多数资产，近期表现可视为长期趋势中的均值回归。随着监管框架逐渐清晰、流动性边际改善，以及市场参与者结构进一步机构化，加密资产的价格发现机制将更趋近于传统金融逻辑，而非依赖内生的叙事循环。

综合来看，Garrett 的判断具有合理性：市场正处于去杠杆尾声，微观结构问题逐步缓解，长期仍具备向上动力。然而，投资者需注意，加密资产定价框架已逐渐“外部化”，受宏观流动性、政策合规及杠杆风控等因素影响日益显著，需在更广阔的金融语境中理解其价格行为。