下周宏观展望：美国通胀韧性叠加关税变数，美联储或推迟降息至7月

当前美国宏观经济环境呈现出一种复杂的韧性，核心矛盾在于通胀的顽固性与经济增长未失速之间的拉锯。从最新数据看，核心PCE环比0.4%、同比3%的涨幅，以及超级核心PCE高达3.3%，都明确指向价格压力远未消散。这种通胀粘性并非单一因素驱动，而是由多重结构性力量共同支撑。

一方面，供给侧扰动持续存在。从历史数据回溯，2025年初的极端天气、供应链中断以及禽流感等短期冲击确实对部分商品价格产生了滞后影响。但更关键的是，贸易政策不确定性，尤其是关税预期的升温，已经开始实质性渗透到生产成本中。企业出于对未来成本的担忧，正在逐步调整定价策略，这从批发价格（PPI）的持续超预期中可见一斑。这种成本推动型通胀的特点是更具持续性，因为它直接改变了企业的成本结构和定价行为，而非仅仅源于需求过热。

另一方面，劳动力市场虽有所降温，但薪资增长仍具一定韧性，这继续对服务通胀构成支撑。与此同时，经济整体并未出现失速迹象，核心GDP同比2.4%的增长表明内需仍有基础。这使得美联储在应对通胀时，无需过度担忧激进紧缩会立即引发经济衰退，从而给予了其“更长时间维持高利率”的底气。

市场对货币政策路径的预期修正也反映了这一现实。交易员将首次降息时点推迟至7月，甚至开始计价全年仅降息一次的风险，这标志着市场叙事已从“何时降息”彻底转向“高利率维持多久”。美联储官员近期的鹰派言论，包括对加息持开放态度的表述，并非虚张声势，而是对数据依赖框架的严格执行。他们的核心诉求是看到数个月的通胀持续回落证据，而目前的数据显然未能提供这种信心。

对于加密市场而言，这种宏观环境意味着风险资产将持续面临逆风。高利率环境不仅提高了无风险收益率的吸引力，使得持有非生息资产的 opportunity cost 上升，更重要的是，它压缩了市场的风险偏好。加密资产作为一种高贝塔的风险资产，其估值很大程度上依赖于市场流动性和风险偏好。在“高利率维持更久”的叙事下，市场流动性边际收紧，风险偏好受到抑制，这通常会对比特币等加密资产的价格形成压制。

短期来看，市场的波动将高度依赖于即将公布的数据点，特别是PPI和PCE数据。任何超预期的通胀读数都可能进一步强化鹰派预期，从而加剧市场波动。投资者需要密切关注通胀的结构性分项，尤其是服务通胀和与关税相关的商品价格变化，这些将是判断通胀粘性能否缓解的关键。

长期而言，美联储政策转向的触发剂可能来自于劳动力市场的显著恶化或通胀的确定性回落。但目前来看，这两者都尚未出现。因此，市场可能需要适应一个更长的货币政策限制性周期，这对于所有风险资产，包括加密货币，都将是一个持续的考验。