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Bitwise首席投资官：长夜已至深处，加密市场的微光就在眼前
原文标题：The Depths of Crypto Winter
原文作者：Matt Hougan，Bitwise 首席投资官
原文编译：Chopper，Foresight News
坏消息是：我们从 2025 年 1 月起就已身处加密寒冬。好消息是：我们距离寒冬结束，大概率比距离寒冬开始更近。
我想说一件显而易见的事，因为我相信它能帮你在未来几个月里做出有利的决策：我们正处在一场彻头彻尾的加密寒冬之中。
我发现网上和主流媒体里很少有人谈论这一点，但这是不容置疑的事实。比特币较 2025 年 10 月的历史高点下跌了 39%，以太坊下跌 53%，许多其他加密资产跌幅更甚。
重要的是认清它的本质。这不是牛市回调，也不是一次下探。这是一场彻头彻尾、堪比 2022 年、如同《荒野猎人》里莱昂纳多・迪卡普里奥所经历的那般严酷的寒冬，这场寒冬的成因从过度杠杆，到早期玩家大规模获利了结，不一而足。
对我而言，承认并接受这一点，让一切变得无比清晰。
为什么明明在应用落地、监管等领域不断传来利好，加密价格却在下跌？因为我们正处在加密寒冬的深水区。为什么新任美联储主席是比特币支持者，而加密恐惧与贪婪指数却处在历史高位的恐惧区间？因为我们正处在加密寒冬。
经历过 2018 年或 2022 年过往寒冬的人会记得，寒冬深处，利好消息毫无意义。我们不会因为华尔街大举招人、摩根士丹利加码加密就迎来反弹。这些事长期来看很重要，但现在不重要。加密寒冬不会在狂热中结束，只会在筋疲力尽时落幕。
那么，寒冬何时才会结束？好消息是：我认为我们已经接近终点。
加密寒冬的历史规律
加密寒冬通常持续约 13 个月。例如，比特币 2017 年 12 月见顶，2018 年 12 月触底；2021 年 10 月见顶，2022 年 11 月触底。
按这个周期推算，我们还要经历一段艰难时期。毕竟，比特币是 2025 年 10 月见顶的，难道我们要等到 2026 年 11 月吗？我不这么认为。
在对当前寒冬做了更多分析后，我越发意识到，它其实从 2025 年 1 月就开始了。我们之所以看不见，是因为 ETF 和加密财库公司（DAT）的资金流入掩盖了真相。
ETF 与 DAT 资金流，掩盖了 2025 年的寒冬
仔细看这张 Bitwise 10 大盘加密指数成分股自 2025 年 1 月 1 日以来的表现图。
2025 年至今，Bitwise 10 大盘加密指数成分股收益。数据来源：Bitwise Asset Management
它们清晰地分为三类：
· 第一类资产（BTC、ETH、XRP）表现尚可，下跌 10.3% 至 19.9%
· 第二类资产（SOL、LTC、LINK）经历了标准熊市，下跌 36.9% 至 46.2%
· 第三类资产（ADA、AVAX、SUI、DOT）惨遭血洗，下跌 61.9% 至 74.7%
这三类资产的核心区别，基本就在于机构是否有渠道投资它们。第一类资产全年获得 ETF/DAT 的巨量资金支撑；第二类资产在 2025 年获批了 ETF；第三类资产则始终没有。（注：XRP 是个例外，它在 2025 年初并没有 ETF，却表现良好。原因可能是 XRP 在 2025 年初面临美国 SEC 的生死诉讼，该案在 2025 年初撤诉，资产因此大幅反弹。）
机构资金的支撑规模十分惊人。例如，图表所示期间，ETF 和 DAT 累计买入 744,417 枚比特币，价值约 750 亿美元。试想一下，如果没有这 750 亿美元的托底，比特币会跌到哪里？我猜会跌去约 60%。
散户市场自 2025 年 1 月起就已陷入残酷寒冬。只是机构资金，一度为部分资产掩盖了这个事实。
黎明之前，总是最黑暗
此刻需要记住的是，加密领域其实有大量实实在在的利好。监管进展是真实的，机构采用是真实的，稳定币与资产代币化是真实的，华尔街的拥抱也是真实的。
熊市里，利好会被无视，但不会消失。它们会以势能的形式被储存起来。一旦乌云散去、市场情绪回归正常，这些积蓄的势能就会以报复性的方式释放。什么能驱散乌云？强劲的经济增长引发风险资产全面反弹、《Clarity 法案》传来积极信号、主权国家采用比特币的迹象，或者仅仅是时间的推移。
作为经历过多轮加密寒冬的老兵，我可以告诉你，寒冬结束前的感觉，和现在非常像：绝望、无助、低迷。但当前的市场回撤，丝毫没有改变加密市场的基本面。
我认为我们会更快、更猛烈地反弹。毕竟，寒冬从 2025 年 1 月就开始了。春天，肯定不远了。
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他认为当前的下跌并非简单的技术性回调，而是一场由去杠杆和早期投资者获利了结驱动的、真正的加密寒冬，并将其与2018年及2022年的熊市深度相提并论。这一点至关重要，因为它解释了为何众多基本面利好（如监管进展、机构采用）在当下会被市场完全无视——在熊市深水区，情绪面完全压制了基本面，积极的新闻无法扭转普遍的悲观预期和流动性紧缩。
他提出的一个关键洞察是，本轮寒冬的实际起点被机构资金流入（如比特币ETF和加密财库公司）所掩盖。他将资产表现分为三类，清晰地揭示了机构资金如何像一道防波堤，支撑了BTC、ETH等核心资产的价格，使其跌幅远小于缺乏此类资金渠道的其他Altcoin。如果没有这约750亿美元的机构买盘托底，市场整体的下跌幅度和惨烈程度会严重得多。这解释了市场内部的结构性分化，而非整体同步下跌。
关于寒冬何时结束，他结合历史周期（平均约13个月）和本轮实际情况（他认为始于2025年1月），给出了一个相对乐观的判断：尽管痛苦，但最黑暗的时刻可能即将过去。他点明了熊市终结的典型特征——在筋疲力尽和绝望中见底，而非在狂热中反转。那些在熊市中被忽视的利好因素并不会消失，而是会以“势能”的形式积累，最终在市场情绪回暖时剧烈释放，引发强劲反弹。
综合来看，他的论述框架是经典的：识别周期阶段 → 剖析内在成因 → 历史对比定位 → 展望未来轨迹。这是一种冷静且基于数据的分析，为投资者提供了穿越迷雾的路线图：理解市场此刻的本质，保持长期信念，并为下一轮周期做好准备。
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