深度解析Opyn：DeFi策略發明家

原文標題：《 DeFi 策略發明家－opyn 》

原文作者：Yuky，W3.Hitchhiker

 一、專案簡介

簡介：

Opyn 是一個基於以太坊的去中心化選擇權協議平台，使用者可以透過選擇權交易或提供流動性來獲得收益。 Opyn 允許用戶在 ERC20 上買入、賣出和創建選擇權，它是無須託管的選擇權協議，也是無須許可的保險協議。

Opyn 經歷了 V1 版本和 V2 的迭代，目前這兩個版本基本上都宣告失敗。現在，Opyn 團隊將重心轉向了一個新的方向 Squeeth 。

Squeeth 是團隊推出的一種 DeFi 永續繼承的衍生產品，它是追蹤乘方的永續繼承投資工具。產品基於著名的研究機構 Parath 於 21 月 8 日提出的「永續」契約概念進行製造。

融資：

2020 年216 萬刀，領投方：Dragonfly

2021 年670 萬刀，領投方：Paradigm A 輪

人員：

二、策略

2.1 Long only

ETH 買入opyn 平台上的Token oSQTH，標的物為ETH ^2（是一個指數，gamma > 0，delta > 0）

開倉：ETH- oSQTH

平倉： oSQTH - ETH（uni 或opyn 平台）

部位：Long oSQTH

Squeeth price = 10,000(_oSQTH price in USD)/( normalization factor)

收益率：Long squeeth return 2r + (r)² - funding

舉例計算：

 （從Google電子表格連結讀取資料）

需要注意的是，funding 費率是每天支付的（由多方支付給空方），比例等於平台上的funding，形式為in-kind，因此不適合長期投資（因為紅色線會降低收益率，除非有指數級別的行情）

2.2 Short only

這種情況複雜一些；

short 部位最少投入6.9 ETH，抵押ETH 選擇CR（抵押倍數，閾值為150% - 300% 之間，低於150% 則觸發清算）

開倉：抵押ETH，獲得funding rate（gamma < 0，delta <0）

平倉：消除合約，贖回ETH

部位：Short oSQTH

收益率： Short squeeth return - 2r - (r)² + funding + CR*r

舉例計算：

 （從Google電子表格連結讀取資料）

看空的oSQTH 具有負的delta 和gamma，因此在凸性上呈現跌多漲少的特性，好在有funding 和質押的ETH 收益能抵消一部分損失（在上漲行情中），但由於有至少抵押6.9 個ETH 的門檻限制，因此在散戶中不具備選擇性。

小結：我們用簡單的圖片來形容這個long short 兩方的情況

或以對手方的形式：

2.3 Crab Strategy 螃蟹策略（long /short 策略）

螃蟹策略是opyn 上新推出的橫盤時期的策略，其頭寸為： long ETH + short oSQTH（delta hedge，gamma < 0）

動態調整（這裡有一個推導的過程）

相當於一個自主穩定器或緩衝帶，

實質是一個short隱含波動率的策略;

收益率（天）：Crab return = funding—(ETH return)²

報酬率（年化）： E(Crab apy) = 365funding—(variance of eth )*

圖如下：

螃蟹策略的套利形式：拍賣

螃蟹拍賣分為「買」和「賣」兩種，用來平衡螃蟹策略。

買：就是用 WETH 買你手上的 oSQTH，對使用者而言是賣出，這時候你需要有 oSQTH Token 才可以參加。 （長 eth + short oSQTH）

賣：就是把「多餘」的 osqth 換成 WETH，對使用者而言是買入，這時候你需要有 WETH Token 才可以參加。

兩者都會有一個最小起拍量，站在參加拍賣的用戶角度，例如你可以購買最少 8 個 osqth Token ，或最少賣出 10 個 Osqth Token ，這就是門檻。

潛在的套利機會就是返璞歸真的“低買高賣”，比如你買了WETH 用來購買螃蟹策略賣出的osqth，這個時候一般買入的價格都會比同期Uniswap 上的價格便宜，所以你買到了就可以去uniswap 賣掉獲利。如果你在 uniswap 買了 osqth Token 賣給螃蟹策略，那麼你要確保你購入 osqth 的成本要低於螃蟹策略的收購價，這樣才有利可圖。當然也需要注意授權和交易產生的 gas 費，以及極端行情帶來的 Token 價格波動，確保不虧本。

「Participating in the squeeth crab auction」

螃蟹的證明計算表

如果ETH 價格上漲策略用WETH 購買oSQTH

如果ETH 價格下跌策略賣出oSQTH 換取WETH

小結：從長期持有來看，螃蟹策略是一個負凸的策略，有左偏風險；但是螃蟹策略一定程度上改善了做空oSQTH 者進入的門檻；從短期看，螃蟹拍賣提供了短期套利的機會，持續的收入funding rate 會改善收益曲線。

2.4 LP 業務

可以選擇注入uni 池中ETH/oSQTH 幣種的流動性

方式有兩種：Buy and LP 及Mint and LP

如果看好oSQTH 則可以選擇Buy and LP 的方式，由於UNI 上LP 的性質ETH 頭寸不是完全投入到oSQTH 上的，所以收益曲線類似於跟踪一個指數ETH ^1.5（形式上是一個部分做多oSQTH 的頭寸）收益率圖形如下：

  ;

如果不看好oSQTH 則可以選擇Mint and LP 的形式，過程為抵押ETH 換取oSQTH，然後在UNI 上做LP

covered call（writting a covered call）：部位為long ETH + short oSQTH

同理LP 會降低Long ETH 的頭寸，而short oSQTH 帶有負凸的屬性，且oSQTH 跟踪ETH ^2 曲線，長時間看，負凸的效應會越來越明顯，收益率圖形呈現如下：

三、亮點與不足

3.1 亮點與展望

亮點：opyn 的squeeth 解決了兩個問題： 展期（roll down）及凸性（convexity）

如圖所示：

用永續理論解決了展期的問題，透過long 幣的一方向short 幣的一方不斷支付funding解決

關於永續理論的推導：「Everlasting Options」

用ETH 的價格的平方作為追蹤指數，製造了凸性（gamma）使其具有與選擇權類似的屬性

簡單的操作也更具普遍性

展望：更多的策略組合，吸引更多專業者參與；例如：gamma hedge 的需求者；或者opyn 平台開放了熊市策略和牛市策略後出現更多衍生性商品組合的可能性（市場大），以及想像力（和其他衍生性商品平台互相配合，作為衍生性商品組合）

3.2 不足

從選擇權平台來說，獲利能力未知（或有限），做出來的產品像選擇權但不是選擇權（本質上，squeeth 只是一個含有凸性的期貨指數，不同於straddle 和strangle 選擇權策略），產品的淘汰率令人擔憂（v1，v2 的選擇權產品已無人問津）

從策略上來說：衍生性商品門檻較高，不適合普通的投資人參與（參與人少）；目前的策略內容還是過於單一，更像雛形；流動性不足（uni 上的流動性大概為200 萬刀左右），交易費（gas），價格衝擊（price impact），及滑點都較高（大概有1.5%）；所有的策略指向短期和套利，對於希望做長期策略的投資者不太友善。

四、總結

opyn 平台優勢劣勢還挺明顯的。

優：

創造了指數ETH ^2 和引進Gamma，這方面從市場看有兩個改變：

一是吸引更多的專業投資者參與（更多專業的衍生性商品交易者可以有更廣泛的選擇）

一是可以有更多的衍生品組合出現（這種組合可能有自己和自己平台產品，也可能是跨平台產品）雖然是很小的改變，但是也確實拓寬了衍生品市場的種類與組合方式；

專案的專業性和創新能力不錯，比較期待他們的 Bull strategy 和 Bear strategy。

劣：

平台產品對於散戶門檻較高（經濟上的和認知上的），使用者量的增加和普及（宣傳力度，教授力度）對於項目方是個重要的問題；

UNI 池子流動性和深度也不足；

交易費和價格衝擊的問題？

策略的期限結構還是比較單一，都指向短期；

形式上也比較單一：目前還都是以套利為主

總結下來，雖然優劣勢明顯，但是作為創新的先驅者還是可以給予一定期待。

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