2025 年第一季度，Coinbase 發布的財報為投資者呈現了一幅充滿挑戰的畫面：作為全球最大的加密交易平台之一，Coinbase 面臨著淨利潤大幅下滑、交易量萎縮、市場份額流失等問題，曾經支撐起其市場地位的核心業務正遭遇前所未有的壓力。

圖源自 the big whale

圖鏈的發展和機構客戶的拓展，推動其業務的重構。這也為其他 CEX 在競爭日益激烈的市場中，如何突破現有框架、抓住未來成長機會，提供了啟發性的方向。

財報中的「CEX 危機」

儘管依然是全球最大的加密交易平台之一，Coinbase 在 2025 年第一季的財報卻透露著它的焦慮。總收入達到 20 億美元，年增 24.2%，但這一增幅顯然未能彌補它所面臨的壓力，

尤其是在淨利潤大幅下滑 94% 的背景下。 6,600 萬美元的淨利潤遠低於投資者的預期，

現貨交易收入，曾經是 Coinbase 營收的主要來源，卻在今年的財報中呈現出了明顯的下降趨勢。機構交易收入較去年同期下降了 30%，零售交易收入也減少 19%。交易量的萎縮反映出 CEX 傳統的獲利模式正遭遇嚴峻考驗。

現貨交易量下降背後有著加密市場本身的冷卻的原因。 2024 年 1 月之後，比特幣和以太坊等主流加密資產的價格波動性減弱，相較於過往波動劇烈的市場環境，投資者的活躍度顯著下降，無論是機構投資者還是零售交易者，都不再像以前那樣頻繁地進行交易。

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然而，除了價格表現外，真正引發蝴蝶效應的，是一系列多因素交織在一起，共同推動著 CEX 的大洗牌。

ETF 的崛起無疑是關鍵的因素之一，除比特幣之外，以太坊、Solana、XRP 等大市值的主流幣，也都在這一輪紛紛通過 ETF。這些比重曾經佔據 Coinbase 現貨交易量的絕大部分。比較 CEX 0.5% 起的現貨交易手續費，0.1%-0.5% 的年管理費使得一部分投資者轉而選擇 ETF。

鏈上和 meme 市場的繁榮同樣加劇了交易者的流失，這輪週期鏈上的造富效應使加密原生用戶和新人越來越習慣於在鏈上進行交易，更多的用戶開始將 CEX 當作出入金的“跨鏈橋”和存放穩定幣的“錢包”。

此外，像 Hyperliquid 等去中心化衍生性商品平台迅速崛起，憑藉比 Coinbase 等合規交易平台更靈活的上幣機制、更高的槓桿和更多樣化的交易品種，吸引了大量來自美國等監管嚴格地區的合約用戶，加速了用戶向鏈上流失。

雪上加霜的是，前一段時間 Robinhood 等傳統券商紛紛宣布進軍加密市場，進一步衝擊了 Coinbase 的市場份額。 Robinhood 的主要客戶群是交易傳統金融市場的年輕投資者，這群人本來就對加密市場充滿興趣，也是 Coinbase 等 CEX 平台爭奪的增量市場。

但對於這群人來說，Robinhood 等券商顯然提供了更熟悉的交易介面以及更低的手續費。而其合規性反而可能吸引對美股感興趣的加密巨鯨，這無疑再次壓縮了 Coinbase 未來的成長空間

當交易平台不再靠交易業務

隨著市場的減少和用戶的流失，Coinbase 的競爭對手們已經依靠現貨這一比例已經依賴於市場份額。

OKX 則早在銘文期間就開始鋪設 OKX Wallet 的基礎設施，試圖通過其便捷的產品體驗和綜合服務，成為用戶的鏈上入口。而 Binance 透過推出 Alpha 交易獎勵活動，吸引大量鏈上用戶流入 BSC，並將 Alpha 板塊深度融入主站場，以實現流量的反哺。

及其競爭對手不同，Coinbase 並未大舉投入開發新產品，而是利用其自身在合規和資源上的優勢「合縱聯橫」，以收購和業務合作為主要手段，迅速推進 Base 鏈的建設，並在機構市場上發力，構建新的競爭格局。

買買買！

收購，這項 Web2 企業在面臨產業競爭加劇時常用的轉型手段，成為了 Coinbase 應對市場挑戰、實現轉型的首要舉措。在短短六個月裡，Coinbase 就利用其作為交易平台的雄厚的現金流先後收購了 Spindl、Iron Fish、Deribit 和 Liquifi 四家公司。

CEO Brian Amsterang 也表示：「公司資產負債表雄厚，作為上市公司具備可用於併購的流動資金。未來會繼續關注能推動 Coinbase 產品開發和成長的企業。」

值得注意的是，這四家收購的企業與 Coinbase 並無主要關係。顯然 Coinbase 並非單純透過收購來挽救或成長其現貨交易業務。相反，這些收購都是為了探索新的成長點。

其中的三樁收購－Spindl、Iron Fish 和 Liquifi，都是服務同一個方向－Base 鏈的建設。

儘管在過去幾年，鏈上生態的激烈競爭中，Base 鏈始終未能超越 Solana，但與 Solana 和 BSC 通過打造 meme 吸引散戶交易者的策略不同，Base 的增長從一開始就強調“Builder First”，其生態主管 Jesse Pollak 也多次公開聲明為開發者打造友好的環境，其優先級用戶甚至在一個公開聲明之前要為開發者打造友好的環境。

Spindl、Iron Fish 團隊和 Liquifi 的業務直接聚焦於賦能鏈上開發者。這些收購從行銷支援、隱私技術到代幣管理，為開發者提供了全方位的工具和服務，降低在 Base 鏈上開發的難度和成本。

對於開發者而言，將其開發的應用程式推廣給廣大用戶一直是一大難題。而傳統的廣告平台無法滿足去中心化生態的模式。 Coinbase 於今年 1 月收購的 Spindl，是一家提供鏈上廣告解決方案的公司，由 Facebook 廣告團隊的核心成員 Antonio García Martínez 成立。

Spindl 透過智慧合約建立了一個鏈上廣告技術堆疊，使得開發者能夠直接在鏈上進行廣告投放和用戶獲取，而不需要依賴中心化平台或 Twitter KOL 投放。這項創新的廣告方式為鏈上開發者提供了更高的透明度、更多的控制權，並且大大降低了廣告成本。

除了廣告行銷外，隱私權保護也是鏈上開發者的痛點之一。隱私問題尤其受到加密原生用戶的重視，許多 degen 巨鯨離開 CEX 來到鏈上，也是因為鏈上能夠更好地保護其隱私和匿名性。但在實際開發中，開發者面臨隱私保護技術複雜、實現難度高等問題。

3 月，Coinbase 收購了 Iron Fish 團隊。 Iron Fish 原是一條採用了零知識證明（zk-SNARKs）技術構建的隱私鏈，確保用戶在鏈上交易的隱私性。且 Iron Fish 團隊在幫助開發者建立隱私、安全、且合規的隱私保護工具方面擁有獨特優勢。

在被 Coinbase 收購後，其團隊將會在 Base 上建立一個新的隱私模組，並開發隱私保護的原語，旨在幫助 Base 上的開發者更流暢地開發安全、透明、且具有隱私保護功能的應用程式。

同時，對於加密新創團隊而言，代幣的發行和管理也是一項複雜的任務，涉及股權結構、空投設計、代幣解鎖、稅務合規等多個方面。而大多數開發者缺乏這方面的經驗，這使得他們在專案開發之外，還需投入大量時間、精力和成本，來應對代幣發行和管理的各種挑戰。

圖源自 fortune

Coinbase 於 7 月剛剛收購的 Liqui 平台為解決這一問題的關鍵平台。 Liquifi 為鏈上開發者提供全方位的代幣管理服務，包括股權結構管理、歸屬期安排、空投管理以及稅務合規等。

一些知名的明星專案：Uniswap Foundation、Ethena、OP Labs 也已經使用 Liquifi 來管理他們的代幣和空投。

值得注意的是，Liquifi 也將被整合到 Coinbase Prime 中－Coinbase 專門為機構使用者設計的平台。

透過此整合，Liquifi 提供的代幣管理、股權結構設計以及合規服務，也將直接服務於機構客戶。在 RWA 和幣股融合的趨勢下，這項功能將為在區塊鏈上發行代幣的傳統金融機構和美股公司提供較大便利。

除了收購服務於鏈上開發者的產品外，Coinbase 還於 5 月斥資 29 億美元收購了 Deribit，以增強其在衍生性商品交易市場的競爭力。

對於交易平台來說，合約交易通常比現貨交易更具穩定性和更高的獲利潛力。衍生性商品不僅吸引那些熱衷於高槓桿交易的零售用戶，也是機構投資者必不可少的對沖和投機工具。然而，由於美國對合約市場的嚴格監管，Coinbase 在這一領域的表現遠遠落後於離岸競爭對手。

隨著現貨交易收入無法支撐財報的壓力，收購 Deribit 幾乎成了 Coinbase 不得不為之舉。儘管價格不菲不菲，但 Deribit 的機構用戶基礎和其在期權市場的斷層式領先地位，與 Coinbase 的戰略方向高度契合，也為其順利進入衍生品市場提供了理想的跳板。

收購完成後，Coinbase 於 6 月底迅速推出符合美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管的永續合約產品。其無季度到期、24/7 交易、緊密追蹤現貨價格的產品特性，正是基於 Deribit 的現有產品開發。

「幣圈亞馬遜」

如果說收購是 Coinbase 對交易收入天花板的暴力突發，那它正在進行的業務整合和拓展，則是一場更深層次的「身份重塑」。

它正在用傳統科技公司的方式重新定義加密產業的底層架構：不是透過投放激勵、搶流量做漲跌，而是一步步紮進結算網路、支付系統和身分層基礎設施的堆砌中。

這種「幹重活、不露臉」的轉型，正在形成一個清晰的輪廓：圍繞穩定幣支付、社交化錢包與鏈上交易行為構建閉環，在合規框架內逐漸將自己打造成 Web3 世界的 Apple + Visa + AWS 混合體。

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這個結構的第一個支柱，是圍繞著 USDC 所支付的支柱。 Coinbase 並不擁有 USDC 的發行權，但與 Circle 共同建立的 Centre Consortium 讓它在技術治理、審計標準甚至市場拓展方面，擁有幾乎等同於「共同創辦人」的位置。

在這套分潤結構中，Coinbase 拿走了 USDC 巨額利差的過半收益：2023 年 Circle 利息收入 16 億美元，其中 9 億進了 Coinbase 的帳。但正是這種「協議內躺賺」模式，也埋下了結構性隱患──Circle 不滿 Coinbase 貢獻不足卻利益最大，開始在 2024 年主動調整分潤規則。

Coinbase 很快就意識到問題本質：USDC 的未來必須跑在更強的場景裡，不能只依賴交易平台冷啟動。

於是它開始從「拿收益」變成「建場景」，2024 年第一季推出 USDC 存款補貼活動，強行抬高平台上 USDC 的存量佔比；同時更關鍵的動作，是正式鏈下完成帳款商戶側：與 Shopify 合作推出 USDC 收款 API，幫助新商戶核算

這已經不是「穩定幣能不能支付」的演示，而是直接將 Coinbase 變成一個具備商家結算能力的支付處理方。它正試圖在現實世界的收銀台和 ERP 系統中，嵌入一條加密金融的結算管道。

這條管道並不孤單。事實上，Coinbase 背後真正的重要推手是 a16z。

a16z 不僅是 Coinbase 最早的種子投資人，也是 Circle（USDC 發行方）的長期重倉支持者。在 Centre 的設計上，a16z 扮演了戰略推動角色，其加密團隊一直力推「穩定幣是網路金融的 TCP/IP」這個核心概念。

在 a16z 的版圖中，Coinbase 就是那個連結使用者與法幣的現實支付入口，而 USDC 則是那個可以穿透不同經濟體系的價值協議。兩者的結合，是資本、治理和產品上的深度協同，也是對傳統金融清算網絡（Visa / Swift）的系統性重構嘗試。

如果說支付是資金的入口，那麼錢包，就是身分與流量的入口。

Coinbase 近期在錢包側做了幾個不太被重視的更新：引入“智能錢包”（Smart Wallet），免助記詞、一鍵創建；集成鏈上身份標識、NFT 展示、打卡任務等功能，甚至接入了社交協議 Lens，試圖構建出一個有交互和錢包

而最新版本的 Coinbase Wallet 更是把「帳號」推向了鏈上社交與創作者經濟的前沿：它不僅集成了 Farcaster 的信息流、短視頻與聊天，還嵌入了 Mini App、AI Agent 以及鏈上好友互動模組，試圖打造一個同時承載交易執行與社交分發的“加密圈”。

在 Web3 一直缺乏爆款的社交場景裡，Coinbase 不想再造一個 Lens，而是把交易者變成社交者，把錢包變成 Feed，把互動變成鏈上消費的一部分。它在用錢包，重寫鏈上用戶的逗留方式。

這絕非細枝末節的功能優化。錢包是用戶在鏈上的第一個接口，一旦被 Coinbase 抓住，將意味著不僅「錢」歸它管，連用戶的行為軌跡、鏈上身份、社交關係也盡收囊中。

圖源自Blockbeats

它的目標，顯然是與 Base 鏈形成閉環。

Coinbase 在 2023 年推出 Base 公鏈，短時間內吸引大量開發者和 dApp。但真正能留下用戶的，不是開發者補貼，而是「自備錢包入口」。透過錢包直接引導用戶參與 mint、橋接、交互，再透過身分系統和 NFT 綁定鏈上資產，這才是可持續的流量模型。

你可以把這個模型看作 Web3 版的「iOS 生態」：Coinbase Wallet 是 App Store，Base 是 iOS，USDC 是 Apple Pay。三者閉環後，Coinbase 可以不再依賴波動率和交易量賺錢，而是在「身分 + 資金 + 交易 + 社交」的流動中，抽取持續不斷的「鏈上稅」。

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