原文標題：The Second S-Curve

原文作者：arndxt，加密分析師

原文編譯：AididiaoJP，Foresight News

流動性敘事仍然是主導性的宏觀擴張。

衰退訊號滯後，結構性通貨膨脹具有黏性。

政策利率高於中性水準但低於緊縮門檻。

市場為軟著陸定價，但真正的調整是製度層面：從廉價流動性到有節制的生產力。

第二曲線並非週期性。

它是在實際約束下透過收益率、勞動力和可信度將金融的結構性正常化。

週期轉換

Token2049 新加坡會議標誌著從投機性擴張到結構性整合的轉折點。

市場正在對風險重新定價，從敘事驅動的流動性轉向收入支持的收益率數據。

關鍵轉變：

· 永續去中心化交易所維持主導地位，Hyperliquid 確保了網路規模的流動性。

· 預測市場正作為資訊流的功能性衍生性商品而興起。

· 擁有真實 Web2 應用場景的 AI 相關協議正在悄悄擴大收入。

· 再質押和 DAT 已見頂；流動性分散化顯而易見。

宏觀制度：貨幣貶值、人口結構、流動性

資產通膨反映的是貨幣貶值，而非有機成長。

當流動性擴張時，久期資產表現優於大盤。

當流動性收縮時，槓桿和估價會被壓縮。

三個結構性驅動因素：

· 貨幣貶值：償還主權債務需要持續的資產負債表擴張。

· 人口結構：人口老化降低生產力，強化了對流動性的依賴。

· 流動性管道：全球總流動性即中央銀行和銀行系統儲備的總和自 2009 年以來追蹤了 90% 的風險資產表現。

衰退風險：滯後數據，領先訊號

主流的衰退指標是滯後性的。

CPI、失業率和薩姆規則在經濟下滑開始後才會確認。

美國處於經濟週期後期，而非衰退期。

軟著陸的可能性仍高於硬著陸風險，但政策時機是限制因素。

領先指標：

· 殖利率曲線倒掛仍是最清晰的先行訊號。

· 信用利差得到控制，顯示沒有迫在眉睫的系統性壓力。

· 勞動市場正逐步降溫；就業在周期內仍緊張。

通膨動態：最後一哩問題

商品反通膨已完成；服務通膨和工資黏性現在將整體 CPI 錨定在 3% 附近。

這「最後一哩路」是自 1980 年代以來反通膨最複雜的階段。

· 商品通貨緊縮現在抵銷了部分 CPI 的影響。

· 薪資成長接近 4% 使服務通膨維持在高位。

· 房屋通膨在測量上落後；真實的市場租金已經降溫。

政策意涵：

· 聯準會在可信度與成長之間面臨權衡。

· 過早降息有再次加速的風險；維持過久則有過度緊縮的風險。

· 均衡結果是新的通膨底線接近 3%，而非 2%。

宏觀結構

三個長期通膨錨點仍存在：

· 去全球化：供應鏈多元化提高了轉型成本。

· 能源轉型：資本密集的低碳活動增加了短期投入成本。

· 人口結構：結構性勞動力短缺造成持續的工資剛性。

這些限制了聯準會在沒有更高名義成長或更高均衡通膨的情況下實現正常化的能力。

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