Coinbase không thể thoát khỏi lịch trình 996

林晚晚và3tác giả

2025-08-29 12:18

Đọc bài viết này mất 22 phút

Không bao giờ thiếu sự cạnh tranh nội bộ trong các sàn giao dịch.

Coinbase đã áp dụng lịch làm việc 996 của Trung Quốc. CEO Armstrong khoe khoang trên Twitter: "Đội ngũ New York đã tập hợp để làm thêm giờ tại Everything Exchange, từ 9 giờ sáng đến 9 giờ tối hàng ngày, đôi khi thậm chí còn muộn hơn." Bài đăng tưởng chừng như bình thường này đã gây ra một làn sóng chia rẽ dữ dội trong phần bình luận: cư dân mạng châu Âu và Mỹ chỉ trích đây là một văn hóa làm việc quá sức bệnh hoạn, trong khi cư dân mạng châu Á lại hạ thấp nó, nói rằng: "Ở Trung Quốc thì chuyện đó là bình thường, chẳng có gì đáng khoe khoang." Tuy nhiên, lịch làm việc 996 chỉ là vỏ bọc; đằng sau nó là nỗi lo lắng thực sự của Coinbase. Trong quý 1 năm 2025, lợi nhuận ròng của Coinbase đã giảm mạnh 94% so với cùng kỳ năm trước, với doanh thu giao dịch giảm trên diện rộng. Mặc dù lợi nhuận ròng quý 2 được báo cáo là 1,4 tỷ đô la, thoạt nhìn có vẻ cao, nhưng con số này chủ yếu đến từ lợi nhuận trên giấy tờ từ khoản đầu tư Circle hơn là từ doanh thu của chính công ty. Do đó, hoạt động giao dịch giao ngay thực tế của Coinbase tiếp tục thu hẹp, trong khi sức mạnh tổng hợp của các quỹ ETF, giao dịch trên chuỗi và Robinhood đã khiến "ông vua tuân thủ" từng một thời ngày càng dễ bị tổn thương. Đây không phải là tình huống khó xử riêng của Coinbase; tất cả các sàn giao dịch đều đang tìm kiếm lịch trình 996 cạnh tranh hơn và các cơ hội chuyển đổi. Câu hỏi mà các sàn giao dịch như Coinbase đang phải đối mặt đang ngày càng trở nên cấp bách: Thời kỳ hoàng kim của các sàn giao dịch tiền điện tử có thể kéo dài được bao lâu? Từ Phố Wall đến Washington. Năm hoặc sáu năm trước, Coinbase hiểu rằng nếu muốn tiến xa, các sàn giao dịch không thể tránh khỏi hai từ khóa: tính hợp pháp và sự tuân thủ. Một buổi chiều năm 2019, Brian Armstrong lần đầu tiên bước lên Đồi Capitol. Tay cầm slide, anh chuẩn bị giải thích về tiền điện tử với các nhà lập pháp như một doanh nhân với các nhà đầu tư. Nhưng những câu hỏi mà anh gặp phải vừa buồn cười vừa ngượng ngùng: "Ồ, vậy anh là CEO của Bitcoin à?" Một người khác hỏi, "Đây có phải là trò chơi điện tử không?" Ngay lúc đó, anh nhận ra: đây không phải là một cuộc tranh luận, mà là một cuộc giao tiếp giữa các loài. Đây không phải là lần đầu tiên Armstrong buộc phải đối mặt với những hiểu lầm. Trước khi Coinbase lên sàn, anh đã nhiều lần nhớ lại những khoảnh khắc cô đơn mà anh cảm thấy khi là người sáng lập. Vào những năm mà mã hóa vẫn còn là một vấn đề chưa được làm rõ, hầu như không có ngân hàng nào muốn hợp tác với Coinbase, và ngay cả những tài khoản bảng lương và tài khoản doanh nghiệp cơ bản nhất cũng trở thành vấn đề.

Ông thừa nhận rằng mọi cuộc đàm phán thời đó đều giống như "cầu xin" một lối thoát khỏi hệ thống tài chính truyền thống. Trong những ngày đầu kinh doanh, Armstrong ngây thơ tin rằng miễn là tuân thủ luật pháp, ông có thể tập trung vào phát triển sản phẩm. Nhưng khi Coinbase phát triển, ông nhận ra rằng chính sự mơ hồ về quy định đã là một vũ khí lợi hại. Chủ tịch SEC Gensler đã lấy "sự bất định" làm cái cớ để tấn công toàn bộ ngành; Thượng nghị sĩ Elizabeth Warren thậm chí còn cố gắng miêu tả tiền điện tử là "ma túy tài chính". Trải nghiệm này đã khiến ông nhận ra tầm quan trọng của việc tuân thủ sớm hơn và sâu sắc hơn những gì thế giới bên ngoài tưởng tượng. So với nhiều công ty tương tự đang chạy theo lượng truy cập, Coinbase đã chọn một con đường có vẻ chậm hơn ngay từ đầu: chủ động xin giấy phép, triển khai các quy định về Hiểu biết Khách hàng (KYC) và Chống Rửa tiền (AML), và liên tục trao đổi với các cơ quan quản lý. Armstrong nhận ra: Nếu bạn không chủ động định hình các quy tắc, bạn sẽ chỉ phải chờ đợi người khác đưa ra quyết định cuối cùng. Vì vậy, ông bắt đầu thay đổi cách tiếp cận của mình. Bên cạnh việc tiếp tục bay đến Washington để làm "nhà giáo dục", ông còn thành lập một nhóm chính sách, tài trợ cho việc thành lập StandWithCrypto.org, tạo ra một "chỉ số ủng hộ tiền điện tử" cho mỗi nhà lập pháp, và thậm chí còn đầu tư vào siêu Ủy ban Hành động Chính trị (PAC) Fairshake. Năm 2024, cuộc bầu cử Hoa Kỳ lần đầu tiên đưa "cử tri tiền điện tử" lên hàng đầu: các nhà lập pháp chống tiền điện tử bị loại bỏ, và những gương mặt ủng hộ tiền điện tử mới được bầu lên. Washington cuối cùng cũng nhận ra: một con số đáng ngạc nhiên là 50 triệu người Mỹ đã sử dụng ví tiền điện tử. Hóa ra đây không phải là một chủ đề bên lề, mà là một cỗ máy bỏ phiếu có thể bị thao túng. Trên Phố Wall, Armstrong đã chơi một lá bài khác: tuân thủ. Trong một cuộc phỏng vấn với giới truyền thông, trước thềm IPO năm 2021, Armstrong đã đề cập rằng việc Coinbase tiếp cận Nasdaq không chỉ nhờ hiệu quả kinh doanh mà còn nhờ sự dẫn đầu trong việc tuân thủ. Đây cũng chính là điều ông coi là ý nghĩa thực sự của một đợt IPO: không chỉ là một nỗ lực gây quỹ, mà là một "sự công nhận" - một cột mốc đưa ngành công nghiệp tiền điện tử từ bên lề trở thành xu hướng chính thống. Năm 2025, ông thúc đẩy việc ban hành Đạo luật Genius, yêu cầu các stablecoin phải được bảo đảm 100% bằng tiền mặt hoặc trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ. Đây không chỉ là một chiến thắng về mặt lập pháp mà còn là một lợi thế phòng thủ cho Coinbase: với tư cách là cổ đông của Circle, Coinbase sẽ nhận được một phần thu nhập lãi từ USDC. Năm 2024, thu nhập lãi dự trữ của Circle đạt khoảng 1,68 tỷ đô la, trong đó khoảng 910 triệu đô la được trả cho Coinbase.Stablecoin đã trở thành một câu chuyện được cả Phố Wall và Quốc hội Mỹ ủng hộ: đối với chính phủ, chúng duy trì sự thống trị của đồng đô la; đối với vốn, chúng mang lại dòng tiền ổn định. Do đó, Coinbase đã trải qua một cuộc chuyển đổi: ở Washington, nó là một cỗ máy vận động hành lang định hình các quy tắc; ở Phố Wall, nó là một cổng tuân thủ, một cổng dẫn đến vốn. Armstrong từng nói: "Miễn là bạn phát triển lớn mạnh, ngay cả khi bạn không quan tâm đến chính phủ, chính phủ vẫn sẽ quan tâm đến bạn." Câu nói này chỉ mang tính chất chú thích: Chiến trường mới của Coinbase từ lâu đã vượt ra ngoài phạm vi sàn giao dịch. "Khủng hoảng CEX" trong Báo cáo Tài chính. Chỉ riêng tính hợp pháp và tuân thủ thôi là chưa đủ đối với các sàn giao dịch. Mặc dù vẫn là một trong những nền tảng giao dịch tiền điện tử lớn nhất thế giới, báo cáo tài chính nửa đầu năm 2025 của Coinbase lại đầy rẫy những lo lắng. Doanh thu quý đầu tiên đạt 2 tỷ đô la, tăng 24,2% so với cùng kỳ năm trước. Con số này nghe có vẻ đáng nể, nhưng trong bối cảnh lợi nhuận ròng giảm 94% so với cùng kỳ năm trước, con số này gần như mất đi ý nghĩa. Lợi nhuận ròng 66 triệu đô la không chỉ thấp hơn nhiều so với kỳ vọng của thị trường mà còn cho các nhà đầu tư cái nhìn đầu tiên về sự sụp đổ của mô hình sàn giao dịch tập trung cũ. Sự sụt giảm doanh thu giao dịch giao ngay đặc biệt đáng chú ý. Giao dịch của các tổ chức giảm 30% so với cùng kỳ năm trước, trong khi giao dịch của các nhà đầu tư cá nhân cũng giảm 19%. Điều này chắc chắn là do thị trường đang hạ nhiệt. Kể từ năm 2025, sự biến động của Bitcoin và Ethereum đã giảm mạnh, biến thị trường từ một chuyến tàu lượn siêu tốc thành một mặt phẳng. Cả nhà đầu tư tổ chức và cá nhân đều không còn hứng thú tham gia và thoát khỏi thị trường thường xuyên. Nhưng áp lực sâu sắc hơn đến từ việc tái cấu trúc thị trường. Sự ra đời của ETF đã trực tiếp định hình lại bối cảnh nhà đầu tư. Sau Bitcoin, Ethereum, Solana và XRP đều đã đăng ký ETF. Đây ban đầu là các loại tiền tệ giao dịch cốt lõi của Coinbase. So với phí giao dịch 0,5% của CEX, phí quản lý hàng năm của ETF từ 0,1%–0,5% dường như rẻ hơn nhiều, và dòng tiền tự nhiên bắt đầu chảy vào Phố Wall. Trong khi đó, hiệu ứng tạo ra của cải trên chuỗi đã giữ chân nhiều người dùng hơn trên chuỗi. Cơn sốt meme và DeFi đã hình thành nên những thói quen mới trong giới đầu tư bản địa: Sàn giao dịch tiền điện tử (CEX) không còn là nơi giao dịch nữa, mà chỉ đơn thuần là "cầu nối xuyên chuỗi cho việc nạp và rút tiền" và "ví tạm thời cho stablecoin". Sự trỗi dậy của các sản phẩm phái sinh phi tập trung càng đẩy nhanh dòng vốn chảy ra. Các nền tảng mới như Hyperliquid, với cơ chế niêm yết linh hoạt, đòn bẩy cao hơn và trải nghiệm người dùng tuyệt vời hơn, đã nhanh chóng thu hút các nhà giao dịch từ các khu vực được quản lý chặt chẽ như Hoa Kỳ. Trong mắt những người dùng này, cách tiếp cận "truyền thống" của Coinbase đã trở thành một rào cản.Cạnh tranh thậm chí còn khốc liệt hơn đến từ trung tâm của ngành tài chính truyền thống. Robinhood đã công bố việc gia nhập thị trường tiền điện tử toàn diện, nhắm vào nhóm nhà đầu tư bán lẻ trẻ tuổi có giá trị nhất của Coinbase. Đối với họ, Robinhood cung cấp giao diện quen thuộc hơn, phí thấp hơn và trải nghiệm liền mạch, trọn gói cho cả cổ phiếu Mỹ và tiền điện tử. Đối với các nhà đầu tư lớn, "vầng hào quang môi giới" được cho là của Robinhood thậm chí còn hấp dẫn hơn cả Coinbase. Sự siết chặt này đã được khuếch đại rõ rệt trong báo cáo tài chính quý 2 năm 2025. Coinbase công bố tổng doanh thu khoảng 1,5 tỷ đô la trong quý, giảm 26% so với quý trước. Thu nhập ròng theo GAAP đạt 1,4 tỷ đô la, mặc dù thoạt nhìn rất ấn tượng, nhưng phần lớn là nhờ lợi nhuận từ các khoản đầu tư Circle và nắm giữ tiền điện tử. Nếu loại trừ những tác động một lần này, thu nhập ròng sau điều chỉnh chỉ đạt 33 triệu đô la. Quan trọng hơn, doanh thu giao dịch giao ngay cốt lõi chỉ đạt 764 triệu đô la, giảm 39% so với cùng kỳ năm trước. Lợi nhuận của Coinbase từ lâu đã chuyển hướng khỏi hoạt động giao dịch, thay vào đó dựa vào việc chia sẻ lợi nhuận từ stablecoin. Đây là một bản báo cáo khắc nghiệt, và có lẽ cũng là dấu hiệu của sự kết thúc thời kỳ hoàng kim. Khi một nền tảng giao dịch không còn phụ thuộc vào giao dịch, Coinbase đã đề xuất một tầm nhìn mới trước nghịch cảnh. Trong một cuộc phỏng vấn gần đây, Giám đốc điều hành Coinbase, Brian Armstrong, đã nêu rõ tầm nhìn của mình: tất cả tài sản cuối cùng sẽ được đưa lên chuỗi, đòi hỏi phải tạo ra một "Sàn giao dịch Mọi thứ". Theo quan điểm của ông, tiền điện tử không phải là một ngành công nghiệp biệt lập, mà là một công nghệ có thể nâng cấp toàn diện hệ thống tài chính. Armstrong đặc biệt đề cập đến tình trạng hiện tại của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ: ngày nay, để một người Argentina mở tài khoản môi giới tại Hoa Kỳ, ngưỡng tài chính là cực kỳ cao. Đối với các nhà đầu tư bình thường ở hầu hết các quốc gia, chứng khoán Hoa Kỳ gần như là một "thị trường chỉ dành cho người giàu".

Nhưng nếu cổ phiếu được mã hóa và chuyển lên blockchain, rào cản này có thể bị phá vỡ, cho phép bất kỳ ai trên thế giới mua và bán tài sản Hoa Kỳ bất cứ lúc nào.

Việc sử dụng blockchain cũng đồng nghĩa với nhiều khả năng hơn: giao dịch 24/7 không bị gián đoạn, hỗ trợ giao dịch cổ phiếu lẻ, và thậm chí là thiết kế logic quản trị hoàn toàn mới, chẳng hạn như "chỉ những cổ đông đã nắm giữ cổ phiếu hơn một năm mới có thể bỏ phiếu" để khuyến khích các nhà đầu tư dài hạn.

Theo tầm nhìn của ông, Coinbase không còn chỉ là một nền tảng khớp lệnh giao dịch, mà là một "sàn giao dịch toàn cầu" có thể lưu trữ tất cả tài sản trên blockchain—một hệ điều hành tài chính mở, toàn diện và hoạt động 24/7.

Chính vì lý do này, Coinbase đã bắt đầu thực hiện một loạt hành động để phù hợp với tầm nhìn của Armstrong: trong sáu tháng qua, công ty đã mua lại Spindl, Iron Fish, Liquifi và Deribit. Ba công ty đầu tiên phục vụ chuỗi Base: Spindl cung cấp nền tảng quảng cáo trên chuỗi, cho phép các nhà phát triển trực tiếp thu hút người dùng; Iron Fish mang đến một đội ngũ chống giả mạo không cần kiến thức để xây dựng mô-đun bảo mật trên Base; và Liquifi cung cấp dịch vụ quản lý và tuân thủ mã thông báo, với kế hoạch tích hợp với Coinbase Prime để hỗ trợ các dự án tổ chức và RWA. Cùng nhau, ba công ty này đã giảm bớt rào cản gia nhập cho các nhà phát triển trên Base và tạo ra một bộ công cụ hoàn chỉnh. Thương vụ mua lại quan trọng nhất là Deribit. Giao dịch tương lai ổn định và sinh lời hơn giao dịch giao ngay, nhưng Coinbase đã vắng bóng từ lâu do các quy định của Hoa Kỳ. Việc mua lại Deribit với giá 2,9 tỷ đô la đã mang lại cho Coinbase thị phần quyền chọn hàng đầu và một lượng lớn khách hàng tổ chức. Chưa đầy một tháng sau khi mua lại, Coinbase đã triển khai hợp đồng vĩnh viễn dưới sự giám sát của CFTC, trên thực tế đã tiếp quản hoàn toàn các khả năng của Deribit. Nếu thương vụ mua lại này là một bước đột phá mạnh mẽ đối với mức trần doanh thu giao dịch của Coinbase, thì việc mở rộng kinh doanh đang diễn ra lại thể hiện một sự định hình lại sâu sắc hơn về bản sắc của công ty. Coinbase đang tập trung vào "những việc quan trọng": stablecoin, ví, blockchain công khai và dịch vụ cho tổ chức. Những yếu tố tưởng chừng như cơ bản này đang định hình một Coinbase mới - không chỉ là một sàn giao dịch, mà là một phiên bản Web3 tương đương với Apple, Visa và AWS. Bước đầu tiên chính là stablecoin.

……