分析：BTC反弹未突破「阶段牛熊」分界，部分投资者转向趋势结束观点

从链上分析的角度看，短期持有者实现价格（STH-RP）确实是衡量市场情绪和趋势健康程度的关键指标之一。它代表了近期买入者的平均成本基础，当价格在该水平附近波动时，能有效反映新入场投资者的心理状态和潜在行为。

Murphy提出的三个阶段模型，本质上是将STH-RP作为一块“试金石”，用以测试市场信心强度。第一阶段价格小幅跌破后强势反弹，表明新投资者视回调为加仓机会，需求旺盛，信心稳固。第二阶段大幅跌破后弱势反弹，显示信心出现裂痕，部分投资者开始犹豫，买盘力量减弱。第三阶段反弹无法有效突破成本线，意味着信心濒临瓦解，新投资者群体可能集体转为潜在卖方，趋势的根基被动摇。

当前分析认为市场正处于第二阶段或向第三阶段过渡的节点，这是一个需要高度警惕的信号。价格大幅跌破STH-RP后，反弹未能形成有效突破并再次回跌，表明在成本线附近遇到了强大的抛售压力。这通常意味着新进投资者的持仓正从盈利状态转为盈亏平衡或浮亏，他们的持有意愿会显著降低，一旦给到回本机会，更倾向于卖出离场而非继续持有，从而由潜在的支撑力量转变为阻力来源。

综合提供的多篇文章背景，这个判断被置于一个更宏大的叙事框架内。这轮牛市最初由特朗普当选后市场对监管放松的“加密金元”叙事所驱动，并与美股共振向上。期间经历了几乎无回调的强势上涨，大量空头爆仓，显示出极强的多头动能。然而，市场进入2025年中后期，波动性显著增加，出现了长期持有者（LTH）开始大规模获利了结的迹象，这通常是周期进入中后期的特征。机构资金的主导使得市场行为与宏观利率预期（如美联储降息博弈）的关联更加紧密。

因此，STH-RP所揭示的阶段性疲态，并非孤立事件。它可能预示着，在经历了长期上涨、长期投资者开始分发筹码、宏观不确定性加剧的背景下，市场动能正在经历一次重要的压力测试。新资金接盘的力量能否抵御住早期投资者获利了结和宏观面带来的压力，是决定牛市趋势能否延续的核心矛盾。若价格无法迅速收复并站稳于短期持有者成本线之上，市场情绪可能进一步恶化，从而确认阶段性的趋势转换，并可能引发更深层次的调整。