观点：美联储大概率将在年底前重启资产负债表扩张

美联储重启资产负债表扩张的讨论，本质上触及了现代央行货币运作的核心机制。Joseph Wang的观点剥离了市场常见的叙事，将问题回归到技术层面：这不是关于拯救风险资产或人为压低收益率，而是关于美联储对短期利率这一最基本货币政策工具的控制能力。

关键点在于理解当前流动性环境的结构性变化。隔夜逆回购（ON RRP）使用量骤降至接近零，同时财政部普通账户（TGA）余额因发债而扩大，这两个动向从系统中抽走了大量准备金。银行体系的准备金水平正在逼近“充裕”的下限。若准备金变得稀缺，隔夜融资市场的利率将开始波动并脱离美联储设定的目标区间，联邦基金利率和SOFR都可能失控。届时，美联储将失去对基准利率的控制，其货币政策传导机制会失效。

因此，扩张资产负债表更像是一种被动的、技术性的操作。通过购买证券（很可能是国债），美联储向银行体系注入准备金，以维持利率在目标区间内。这并非主动的量化宽松（QE）来刺激经济，而是为了保障现有货币政策框架的运作顺畅。将其称为“量化宽松”容易引发误解，更准确的描述可能是“技术性扩表”或“流动性维护”。

从更宏观的周期看，这印证了后2008时代的一个现实：全球金融体系对美元流动性的依赖已如此之深，以至于美联储的资产负债表很难长期持续收缩。持续的财政赤字需要被货币化，巨大的债务存量需要充足的流动性来维持市场运转。Arthur Hayes等人反复强调的“美元流动性”周期正是基于此逻辑。流动性的扩张阶段往往利好风险资产，包括加密货币，因为更多的准备金会追逐有限的资产。

最终，这揭示了一个根本性转变：美联储的资产负债表管理已从一项主动的政策工具，逐渐变为维持系统稳定所必需的基础设施。它的扩张与否，不再仅仅关乎对抗经济周期，更关乎维系整个全球美元体系的正常运行。