大摩：美联储后续降息幅度或低于市场预期

摩根士丹利的核心观点是，市场对美联储降息的预期过于激进，与可能出现的经济现实存在脱节。他们认为，当前接近4%的十年期美债收益率定价过低，未能充分反映美国经济在2026年可能面临的强劲增长顺风和持续存在的通胀压力。这种“强增长+顽固通胀”的组合，将极大地限制美联储的降息空间，使其在未来12-18个月内的行动步伐远慢于期货市场所消化的路径。因此，他们采取了低配美债的防守策略。

这一判断并非孤立存在，而是与多家机构一段时间以来的研究和市场信号相互印证，形成了一个关于“更高更久”利率环境的叙事。

首先，经济增长的韧性是共识，但对其强度的判断存在分歧，这直接影响了降息预期。一方面，有数据表明经济在放缓，这强化了市场的降息押注。但另一方面，摩根士丹利和高盛都曾因通胀压力而下调增长预期，这并非因为经济即将崩溃，而是因为经济在关税和紧张劳动力市场等供给侧约束下的“滞胀式”放缓。这种放缓恰恰需要美联储更慢的行动，而非更快的宽松。凯投宏观和路透调查都明确指出，市场对降息前景过于自信，低估了政策不确定性及通胀持续性带来的利率上行风险。

其次，关于降息本身的驱动因素成为关键。摩根大通精准地指出了市场的盲点：并非所有降息都是利好。如果降息源于经济活动的显著恶化（“错误类型的宽松”），其对风险资产的提振作用将非常有限，甚至可能引发衰退担忧。这与Arthur Hayes等人期待的激进宽松形成鲜明对比，后者更多是基于政治压力和短期数据波动的博弈。

最终，这一切都体现在收益率曲线的定价上。路透调查显示，市场预期短端利率因降息而下行，但长端收益率因通胀和财政赤字压力而保持高位，这意味着曲线可能再度陡峭化。摩根士丹利对美元因降息预期而走弱的判断，也建立在全球增长差异收窄和避险需求下降的基础上，其前提依然是美联储的降息是缓慢且可控的。

综合来看，大摩的报告是提醒市场重新评估“降息”这一主题。它不再是一个单一的、无条件的利好信号，其背后的经济背景、驱动因素和实施节奏将决定其对各类资产的真实影响。当前市场定价可能过多地纳入了“宽松利好”的乐观情景，而对“通胀粘性”和“增长韧性”所导致的政策约束定价不足。对于投资者而言，这意味着需要从单纯博弈降息次数，转向更精细地分析经济数据的质量以及美联储应对的复杂性。