9 月 24 日，SEC 与 FINRA 宣布联合调查 200+ 家宣布「加密财库（Crypto Treasury）」的美股公司，聚焦公告前的异常波动。自 MicroStrategy 率先把 BTC 纳入资产负债表以来，Bitmine、SharpLink 等依托财库叙事暴涨；据 Architect Partners，2025 年已有 212 家新公司拟筹资约 1020 亿美元购入 BTC/ETH 等主流资产。但泡沫与合规疑云并行：MSTR 的 mNAV 一月内由 1.6 回落至 1.2，头部财库股三分之二 mNAV 低于 1，「正反馈飞轮」面临反转风险。 本期要点： · 监管脉络：SEC/FINRA 调查缘起与样本个案（SharpLink、MEI Pharma 等） · mNAV 飞轮拆解：mNAV＞1 如何触发「增发→买币→净值增厚→股价再升」的反身性闭环；mNAV≤1 为何切换「稀释逻辑」 · 龙头与出清：为何每条链最终只容 1–2 家赢家；「合规篮子」如何把加密敞口装进机构资产配置 · 路径差异：Saylor 的「死守」与中小盘壳公司「买币求生」之间的风险张力 · 接下来会怎样：纳斯达克强化审查、SEC/FINRA 联动后，新增 DAT（数字资产财库）发行难度上升，「伪龙头」加速出清