原文標題：Left Curve

原文作者：Arthur Hayes，BitMEX 聯創
原文編譯：陶朱，金色財經

你們中的一些人認為自己現在是宇宙的主人，因為你們以低於10 美元的價格購買了Solana，並以200 美元的價格出售了它。其他人則做了聰明的事，在 2021 年至 2023 年的熊市期間出售法幣換取加密貨幣，但隨著今年第一季價格飆升而減倉。如果你用垃圾幣換取比特幣，你就會獲得通行證。比特幣是有史以來最難創造的貨幣。

牛市並不常出現； 當你做出了正確的決定卻沒有最大化你的利潤潛力時，這就是一種諷刺。我們有太多人試圖進行牛市推理。只要多頭市場還在繼續，他們就會買進、持有、再買。

有時我發現自己像個失敗者一樣思考。當我這樣做時，我必須提醒自己整個散戶和機構投資界開始相信的整體宏觀主題。也就是說，所有主要經濟集團（美國、中國、歐盟和日本）都在貶值本國貨幣，以降低政府資產負債表的槓桿率。現在，TradFi 可以透過美國以及即將推出的英國和香港現貨比特幣 ETF 直接從這種敘述中獲利，他們正在敦促客戶使用這些加密衍生產品來保持其財富的能源購買力。

我想快速解釋一下加密貨幣相對於法定貨幣大幅上漲的根本原因。當然，這種敘述總有一天會失去效力，但那個時候還不是現在。此時此刻，我會抑制住把籌碼從桌上拿走的衝動。

當我們退出我預測由於4 月15 日美國納稅和比特幣減半而出現的疲軟窗口時，我想提醒讀者為什麼牛市將繼續，價格將變得更加愚蠢。在市場上很少有什麼事情能讓你到達這裡（比特幣從 2009 年的零到 2024 年的 70,000 美元），讓你到達那裡（比特幣到 1,000,000 美元）。然而，隨著主權債務泡沫開始破裂，導致法定流動性激增、推動比特幣上漲的宏觀環境只會變得更加明顯。

名目上的國內生產毛額（GDP）

政府的目的為何？政府提供道路、教育、醫療保健、社會秩序等公共物品。顯然，這是許多政府的願望清單，但它們提供死亡和絕望……但我離題了。作為這些服務的回報，我們公民納稅。預算平衡的政府在一定數量的稅收收入下提供盡可能多的服務。

然而，有時，政府會借錢來做一些它認為會產生長期正價值而不加稅的事情。

例如：

建造成本昂貴的水力發電大壩。政府沒有提高稅收，而是發行債券來支付大壩費用。希望大壩的經濟回報達到或超過債券的收益率。政府透過支付接近大壩將創造的經濟成長的收益率來吸引公民對未來進行投資。如果 10 年後，大壩將使經濟成長 10%，那麼政府公債殖利率至少應達到 10% 才能吸引投資者。如果政府支付的費用低於 10%，那麼它的利潤就會以公眾的利益為代價。如果政府支付超過 10%，公眾的利潤將由政府承擔。

讓我們把目光放遠一些，從宏觀層面來討論經濟。特定民族國家的經濟成長率是其名目 GDP，由通貨膨脹和實際成長組成。如果政府希望透過預算赤字來推動名目 GDP 成長，那麼投資者獲得與名目 GDP 成長率相等的收益是很自然且合乎邏輯的。

雖然投資人期望獲得相當於名目 GDP 成長的收益是很自然的，但政治人物寧願支付低於這個數字的收益。如果政客們能夠創造一種政府債務收益率低於名目GDP 成長率的局面，那麼政客們就能比山姆·班克曼-弗里德(Sam Bankman-Fried) 在有效利他主義慈善活動中花錢更快。最好的部分是不需要提高稅收來支付這筆支出。

政治人物如何創造這樣一個烏托邦？他們借助 TradFi 銀行系統在經濟上壓制儲戶。確保國債殖利率低於名目 GDP 成長的最簡單方法就是指示央行印鈔、購買國債，人為降低國債殖利率。然後，銀行被告知政府公債是公眾唯一「合適」的投資。這樣，公眾的儲蓄就被秘密地投入低收益的政府債務。

人為降低公債殖利率的問題在於它會促進不當投資。第一個項目通常是值得的。然而，隨著政客為了連任而努力創造成長，專案的品質卻下降了。此時，政府債務的成長速度快於名目 GDP 的成長速度。政客現在需要做出艱難的決定。今天必須透過嚴重的金融危機或明天透過低成長甚至零成長來認識到不當投資損失。通常，政治家會選擇長期的經濟停滯期，因為未來發生在他們卸任後。

不當投資的一個很好的例子是綠色能源項目，這些項目只有透過政府補貼才能實現。經過多年的慷慨補貼，一些項目無法獲得投資資本回報或消費者的實際成本過高。可以預見的是，一旦政府支持被取消，需求就會減弱，計畫也會停滯。

在經濟不景氣時期，當央行按「Brrrr」按鈕的力度比阿什德拉克勳爵按「賣出」按鈕的力度更大時，債券收益率就會變得更加扭曲。政府公債殖利率維持在名目 GDP 成長率以下，從而使政府的債務負擔被通貨膨脹所抵消。

收益率

投資者的關鍵任務是了解政府債券何時是一項好的投資。最簡單的方法是比較名目 GDP 年增率與 10 年期公債的殖利率。 10 年期債券殖利率應該是市場訊號，讓我們了解未來名目成長的預期。

實質殖利率=10 年期公債殖利率-名目GDP 成長率

當實際收益率為正時，政府債券是一項不錯的投資。政府通常是最有信譽的借款人。

當實際收益率為負值時，政府公債是糟糕的投資。投資人的訣竅在於尋找銀行體系之外成長速度快於通膨的資產。

所有四個主要經濟體都制定了政策，在經濟上壓制儲戶並導致實際收益率為負。中國、歐盟和日本最終都從美國獲得了貨幣政策線索。因此，我將重點放在美國過去和未來的貨幣和財政狀況。隨著美國工程師放鬆金融條件，世界其他地區也將跟進。

此圖表以白色顯示實際收益率（.USNOM 指數），以黃色顯示聯準會(Fed) 資產負債表。我從 2009 年開始，因為那一年推出了比特幣的創世區塊。

如你所看到的，在 2008 年全球金融危機的通貨緊縮衝擊之後，實質報酬率從正轉為負。由於疫情的通貨緊縮衝擊，該指數再次短暫轉為正值。

通貨緊縮衝擊是指實際殖利率因經濟活動急劇下降而飆升。

除了 2009 年和 2020 年之外，與股票、房地產、加密貨幣等相比，政府公債一直是個糟糕的投資。債券投資者只有透過使用瘋狂的槓桿來進行交易才能獲得良好的表現。對對沖基金傀儡讀者來說，這就是風險平價的本質。

這種不自然的狀態會發生，因為聯準會透過用印鈔購買政府債券來擴大資產負債表，這個過程稱為量化寬鬆（QE） 。

這段期間實際收益率為負的安全閥過去和現在都是比特幣（黃色）。比特幣在對數圖表上以非線性方式上漲。比特幣的上漲純粹是一種以法定美元貶值定價的有限數量資產的函數。

這解釋了過去的情況，但市場是具有前瞻性的。為什麼你應該繼續你的加密貨幣投資，並對這個牛市才剛開始充滿信心？

免費的狗屎

每個人都想不勞而獲。顯然，宇宙永遠不會提供如此便宜的東西，但這並不能阻止政客在不提高稅率的情況下承諾提供好處。對任何政治家的支持，無論是在民主國家的投票箱還是在更專制的體制中的隱含支持，都源自於政治家創造經濟成長的能力。當簡單而明顯的成長支持政策頒布後，政客就會動用印鈔機，以犧牲全體民眾的利益為代價，將資金輸送到他們喜歡的選區。

只要政府以負實際收益率借款，政客就可以向他們的支持者提供免費的東西。因此，民族國家的黨派性和兩極化程度越高，執政黨就越有動力透過花他們沒有的錢來提高連任幾率。

2024 年對世界來說是關鍵的一年，許多大國將舉行總統選舉。美國大選在全球範圍內至關重要，因為執政的民主黨將竭盡全力保住職位（自從橙人“輸掉”上一次選舉以來，他們對共和黨做了一些可疑的事情就證明了這一點）。很大一部分美國人認為，民主黨有點欺騙了川普，使其未能獲勝。不管你是否相信這是事實，很大一部分人持有這種觀點的事實確保了這次選舉的賭注非常高。正如我之前所說，美國治下的和平的財政和貨幣政策將被中國、歐盟和日本效仿，這就是為什麼關注大選很重要。

上圖是BCA Research 的圖表，顯示了美國隨時間的政治極化。正如你所看到的，自 19 世紀末以來，選民還沒有出現過如此兩極化的情況。從選舉的角度來看，這使得贏家通吃。民主黨知道，如果他們輸了，共和黨將扭轉他們的許多政策。下一個問題是，確保連任最簡單的方法是什麼？

這是愚蠢的經濟。尚未決定選舉獲勝者的選民根據他們對經濟的看法來決定。如上圖所示，如果選舉年期間民眾認為經濟陷入衰退，現任總統的連任幾率將從 67% 降至 33%。一個掌握貨幣和財政政策的執政黨如何確保不衰退？

名目 GDP 成長直接受到政府支出的影響。從這張 Bianco Research 圖表可以看出，美國政府的支出佔名目 GDP 的 23%。這意味著執政黨可以隨心所欲地印製 GDP，只要他們願意借足夠的錢來滿足所需的支出水準。

中國政府每年都會決定 GDP 成長率。然後，銀行系統創造足夠的信貸來推動經濟活動達到所需的水平。對於許多受過西方訓練的經濟學家來說，美國經濟的「實力」令人困惑，因為他們監測的許多主要經濟變數都顯示經濟衰退即將來臨。但只要執政黨能夠以負利率借款，它就能創造繼續執政所需的經濟成長。

以上就是美國總統拜登領導的民主黨為何會竭盡全力增加政府支出的原因。然後，美國財政部長巴德古爾耶倫和她的聯準會主席鮑威爾就需要確保美國國債殖利率明顯低於名目 GDP 成長。我不知道他們會創造什麼樣的印鈔委婉說法來確保負實際殖利率持續存在，但我相信他們會採取必要措施讓他們的老闆和他的政黨連任。

然而，橙人可能會獲勝。在這種情況下，政府支出會發生什麼變化？

上圖估計了拜登或川普在2024 年擔任總統期間的赤字。正如你所看到的，川普的支出預計會比 Slow Joe 還要多。川普正在尋求另一輪減稅，這將進一步擴大赤字。無論選擇哪位老年小丑，請放心，政府支出不會下降。

國會預算辦公室（CBO）根據當前和假設的未來政治環境預測政府赤字，預計將出現大規模赤字。從根本上講，如果政客可以透過 4% 的借貸創造 6% 的成長，他們為什麼要停止支出？

如上所述，美國的政治局勢讓我對印鈔機的發展充滿信心。如果你認為美國貨幣和政治精英為「解決」2008 年全球金融危機和疫情所做的事情是荒謬的，那麼你還什麼也沒看到。

美式和平外圍的戰爭繼續主要在烏克蘭/俄羅斯和以色列/伊朗戰場上進行。正如預期的那樣，兩個政黨的戰爭販子都滿足於繼續用借來的數十億現金資助他們的代理人。隨著衝突升級和更多國家捲入混戰，成本只會增加。

總結

隨著我們進入北半球的夏季，決策者從現實中得到喘息的機會，加密貨幣的波動性將會下降。這是利用最近的加密貨幣下跌來緩慢增加部位的最佳時機。我有上周遭受重創的垃圾幣清單。我將在接下來的文章中討論它們。還會有許多代幣的發布，但不會像第一季發布那樣流行。這為那些不是預售投資者的人提供了一個很好的切入點。無論加密貨幣風險的味道如何讓您興奮，接下來的幾個月都將提供一個增加頭寸的黃金機會。

你的預感是，隨著政客把錢花在施捨和戰爭上，印鈔將會加速，這是正確的。不要低估現任菁英繼續留任的願望。如果實際利率變成正數，則重新評估您的加密貨幣信念。

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