RWA永續產品危機：為什麼GLP模式註定撐不住RWA永續？

原文標題：The Genesis Story : How Crypto Found Me
原文作者：@hmalviya9
原文編譯：zhouzhou，BlockBeats

編者按：當前 RWA 永續性商品（如 Ostium）零和博弈、缺乏避險機制，限制了平台擴充。相較之下，HyperLiquid 採用更靈活的 HLP 模式表現更優。未來，Ostium 若轉向訂單簿模式，降低費用並提升市場效率，才有可能實現長期健康發展。

以下為原文內容（為便於閱讀理解，原內容有所整編）：

過去一個月，隨著關稅危機臨近、貨幣市場震盪、股市像心電圖一樣波動，RWA 永續合約的使用量出現了驚人的增長。 @OstiumLabs 的總存款量從原本穩定的不到 600 萬美元，在短短一個月內飆升到了超過 6000 萬美元。交易量也大幅上升。 HyperLiquid 也上線了 @Paxos 的 PAXG 永續合約市場。

對於用加密衍生品做多或做空 RWA 的需求已經非常明顯了。問題在於，目前的解決方案到底夠不夠好？如果不夠，又該如何改進？

為什麼說這些解法可能不太好？

在開頭部分，我提到了兩個看似矛盾的觀點：一方面，交易者確實在使用 RWA 產品；另一方面，我又質疑現有解決方案是否足夠好。

有人可能會想，既然使用者正在選擇這些平台，難道不說明目前的 RWA 永續合約已經夠好嗎？但事實並非如此，讓我透過一些數據來解釋。

如果我們看看 Ostium 上的資金費率，可以發現黃金交易對（XAU/USD）的資金費率曾經高達 30%，現在也還有 13%。

相較之下，目前 Bybit 上 BTC 的資金費率大約是 Ostium 的一半，而 Binance 和 OKX 上的 BTC 資金費率只有 Ostium 的四分之一左右。有人可能會認為，這是因為黃金表現較好，但其實未必。

黃金今年迄今上漲了約 50%，而比特幣漲幅也差不多。

而且，當我們把加密市場和傳統金融市場（如 CME）做比較時，差距就更明顯了。如果你在 CME 做多黃金，並且滾動持倉，年化成本大約是 6%，只有 Ostium 最低資金費率的一半，相差 600 個基點。

看到這麼大的價差，做 delta neutral（無方向性風險）交易的讀者可能會覺得有巨大套利空間：比如在 Ostium 做空，收取 13% 的資金費率，同時在 CME 做多，付出 6% 的年化成本。但實際上並不是這樣。

因為 Ostium 採用類似 GLP（GMX 的流動性池）模式，目前如果你在 Ostium 做空，反而要支付 13% 的資金費率。

這就導致無論是 delta neutral 交易者還是做市商，都沒有動力來提供流動性。而這並非偶然，而是 Ostium 設計上的根本問題。

GLP 模式的不可持續性

Ostium 和 @GainsNetwork_io 使用的 GLP 模式，簡單化的規模，是無法發展的簡單規模。

GLP 模式本質上是所有交易者都在和協議的資金池對賭。最早由 GMX 推出，他們的資金池叫 GLP。到了 Ostium，叫 OLP；在 Gains 上則是各種 g(asset) 金庫。

需要特別注意的是，GLP/OLP 模式和 @HyperliquidX 的 HLP 模式其實非常不同。 HLP 的定價模型是隱藏且動態變化的，而 GLP 的定價是固定且靜態的。

這意味著，雖然 HyperLiquid 也有基礎流動性提供者，但基礎 LP 不是唯一的對手方，資金費率機制還能繼續激勵市場走向更有效率。而在 Ostium 的 OLP 模式下，交易者必須虧損，OLP 的流動性提供者才能賺錢。這就是一個徹頭徹尾的零和遊戲。

而且不同於 HLP 模式可以在鏈上部分對沖敞口，OLP 模式下沒有穩定機制去對沖 RWA 的風險暴露。

雖然 OLP 模式幫助 Ostium 在早期快速拉起了流動性，但現在反而成了他們繼續增長的障礙。就像 HyperLiquid 最後也不得不放開 HLP 對用戶交易的絕對對手方控制一樣，Ostium 未來也需要鬆開 OLP 對定價的主導權，才能實現更大的擴展。

一個警示案例已經出現：在黃金市場的相對份額上，目前 Ostium 在黃金市場的持倉量只有 400 萬美元，而 HyperLiquid 新開的 PAXG 市場持倉量已經達到 1500 萬美元（而且資金費率和開倉成本也更低）。

此外，Ostium 目前的總鎖倉量是 6,500 萬美元，其中 5,700 萬美元，也就是 86% 的資金，都集中在 OLP 裡。而 HyperLiquid 雖然也高，但佔大約是 60% 左右，相比之下要更健康一些。

總結一句話，這個模式是不可持續的。

未來的可能方向

雖然上述問題如果放任不管會很嚴重，但理論上它們都可以透過改變模式來解決。

如果 Ostium 能轉向訂單簿模式，就能降低手續費，資金費率也會因為市場效率提高而下降，同時平台依然可以靠收取交易費用盈利。

OLP 也可以繼續存在，但應該以更動態、更靈活的形式運作。

在我個人看來，作為一個熱愛 RWA 永續概念的人，這才是 RWA 永續產品唯一可持續的長期模式，不僅是對 Ostium，對 Gains，以及所有相關項目都是如此。

GLP/"賭場式"模式只能用於冷啟動階段，長期發展是不切實際的，這已經被多次驗證了。

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