IOSG：Hyperliquid難以複製，已成為Degen新擂台

· 沒有團隊提成/財政費用抽成，區別於大多數 DEX。

HLP 的表現

我們透過「對沖盈虧（Hedged PnL）」來衡量 HLP 的實際協議收入。此數據不包含市場波動帶來的部位浮盈或浮虧，僅包括：

· taker/maker 交易手續費；

· 資金費率收入；

· 清算手續費等。

因此，它反映了協定的真實「Alpha」能力。

數據顯示，在 2025 年上漲行情中，HLP 的日淨部位通常為負值，說明其大部分時間都在做空市場。這是因為平台掛了大量限價買單，HLP 被動承接賣單，導致整體曝險偏空。

在 3 月份，我們可以清楚看到一次巨大尖峰 , 淨名目敞口接近 -$5000 萬。這正是 $JELLYJELLY 事件爆發當天，Hyperliquid 幾乎被擊穿的時刻。

Hyperliquid 的風險敞口

HLP 的風險集中問題

如前所述，HLP 佔據 Hyperliquid 上超 90% 的清算主如此高比例的集中構成系統性風險：一旦 HLP 失效，整個平台都可能隨之崩潰。

我們可以看到，HLP TVL 佔整個 hypeliquid 鏈總 TVL 的 75% 左右。

這一點在 2025 年 3 月的$JELLYJELLY 事件中被赤裸。這事件是一場精心操縱的攻擊，幾乎讓整個 HLP 金庫發生系統性連鎖清算。

事件過程簡述如下：

· $JELLYJELLY 是 Solana 上的 meme + ICM 項目，市值曾跌至 $2.500 萬， Hyperliquid 上存入 350 萬 USDC 保證金；

· 以 $0.0095 的價格開空 $JELLYJELLY，做空金額約 $408 萬；

· 同時大量買入現貨，使得現貨價格暴漲；被動持有巨額空單部位；

· 當時未平倉損失高達 $1,000 萬美元，若價格持續上漲，將引發全平台連鎖爆倉。

最終，Hyperliquid 緊急發佈公告，稱遭遇「異常市場行為」，並迅速協調驗證人投票下架 JELLY 合約，強制平倉。

但關鍵是： 平倉價格並非鏈上價格，而是內部定價 $0.0095，等於手動將 $JELLYJELLY 標記為跌去 80%。

雖然這讓 HLP 反而小幅盈利逃過一劫，但也引發了強烈的治理質疑：

· 誰能手動更改合約執行？

· Oracle 定價是否可信？

· 如果可以下架一個合約，那麼去中心化還有意義嗎？驗證人治理是否名存實亡？

這次事件不僅挑戰了 HLP 的穩定性，也動搖了 Hyperliquid 所宣稱的去中心化根基。

在 $JELLYJELLY 爆倉過程中，Hyperliquid 驗證人組迅速協調：

· 停止合約交易；

· 覆蓋 oracle 資料；

· 手動下架資產，強平部位。

但這裡有個致命現實：大多數驗證人都與 Hyper Foundation 有直接關係。

據鏈上資料顯示，截至事件發生時：

· Hyper Foundation 控制了 16 個驗證人中的 5 個；

· 總質押佔比達78.5%；[10]

· 即使 2025 年 6 月，仍控制了約 65.3% 的質押比例。

因此，所謂的驗證人治理，本質更接近「內部緊急應變機制」而非真正的去中心化。

社群也曾指出：既然可以強行下架資產並改價，那麼 Hyperliquid 是否只是「DEX 架構 + CEX 執行」？

雖然這次集中治理避免了系統性崩潰，但使用者紛紛開始質疑 Hyperliquid 的長期可信度。事件發生後，HLP 的 TVL 出現明顯下滑，用戶提款避險。

Hyperliquid 是如何從危機中迅速復原的？

在加密領域，被質疑不是致命的，但被「取代」才是。

2025 年 3 月遭遇 $JELLYJELLY 空頭擠壓事件後，Hyperliquid 的 HLP 金庫幾乎被清空，治理機制也陷入中心化爭議。當時許多人認為它大勢已去。 4 月 7 日，$HYPE 一度跌至 $9，市場充斥 FUD 與對金庫風險的擔憂。

然而短短一個多月後，$HYPE 強勢反彈至 $35 以上，創下歷史新高，並重新躋身 FDV 前 20 大加密資產行列。

是什麼讓 Hyperliquid 能反敗為勝？

Whale 從未離場

即使在 $JELLYJELLY 事件最激烈的時刻，Hyperliquid 依然維持約 Binance 永續合約交易量的9%，這不僅是數據，更是訊號：

儘管平台信任危機爆發，機構交易者、鯨魚與 KOL 仍繼續使用 Hyperliquid。

為什麼？因為它滿足了當前市場的核心需求：高性能衍生性商品交易 + 無需 KYC + 極強資本效率。

與 Binance 或 OKX 等中心化交易平台不同，這些平台：

· 要求身份驗證；

· 限制某些地區訪問；

· 有時甚至會凍結用戶資產。

Hyperliquid 提供了自由度，同時仍保有類似 CEX 的匹配速度與深度。

因此，它對以下使用者極具吸引力：

· 追求匿名與槓桿的鯨魚；

· 需程式化交易的機構（如同等級（如 API） KOL：形成「經費 + 話語權飛輪」。

甚至在危機之後，這些使用者不但沒有離開，反而活動更頻繁。 James Wynn 等帶動的 meme 幣行情，更讓 Hyperliquid 成為鏈上投機的核心戰場。

事實上，$JELLYJELLY 事件反而證明了一件事：Hyperliquid 是唯一一個能像中心化交易平台那樣「扛下暴擊」的鏈上平台。

鯨魚即使看空，也無處可逃，因為目前深度足夠承載他們操作的，依舊只有 Hyperliquid。

現實的權衡：去中心化 vs 控制力

Hyperliquid 從未標榜自己是「純 DeFi」，它的目標是「以用戶為核心的體驗」。

因此它做了務實的權衡：犧牲部分治理去中心化，以換取高吞吐、低延遲的執行性能。

這點雖然具爭議，但顯然奏效。

正如 Foresight News 所說：[12]「要在黑天鵝中存活下來，就得有人握劍。」

Hyperliquid 明確表示願意做「持劍者」，當協定級聯反應時，它遭遇透過保護與上層系統來協調。

這並非審查，而是操作韌性（operational resilience）。

以 Sui Network 為例：2025 年 5 月 22 日，Sui 的驗證人投票通過一項提案，強制收回 DEX 聚合器 Cetus 遭攻擊被盜的 $2.2 億資產。提案允許驗證人覆蓋錢包控制權，撤銷駭客對其中 $1.6 億凍結資金的存取權。整個操作被稱為「反向駭客」（hacking the hacker），引發了激烈爭論。

這場「駭客反黑」引發廣泛爭議 ：一邊批評其違反 DeFi 信條，一邊稱其是系統自救的必要措施。

那麼 Sui 是去中心化的嗎？可能不是。

但這正是重點：每一個高效能區塊鏈，都必須做權衡。

速度、流動性、UX、協定安全性－不可能同時最大化。

關鍵在於：這些取捨是否透明且有效？

Hyperliquid 的驗證人由 Hyper Foundation 控制多數，有中心化風險。但這也正是能迅速應對 $JELLYJELLY 危機的原因。

用戶用錢包投票：即便經歷 FUD，Hyperliquid 的未平倉量、TVL、手續費收入在 5 月均創下歷史新高。

在真正的緊急時刻，大多數用戶不在乎系統是不是「完美去中心化」，他們只關心：這個系統能不能救得了我？

不只是 DEX，更是鏈上生態

儘管治理權仍偏中心化，Hyperliquid 已不再只是一個衍生性商品平台。

根據 Cryptorank 數據，近 3 個月已有 21 個新項目部署在 Hyperliquid 上，生態總項目數量超 80 個，涵蓋：

· DeFi

p開發工具

· 分析平台

Milady 系 NFT 計畫也在其鏈上發布，名為 Wealthy Hypio Babies，地板價持續上漲，反映出鏈上自發性流動性濃稠、社群興趣連結濃厚。

即便經歷治理爭議與大規模清算危機，開發者與用戶仍持續押注 Hyperliquid 是一個性能卓越、具備前景的 Layer1。

Hyperliquid 的真實成長動能

為什麼是 DEX？

中心化交易平台（CEX）頻繁爆雷，使用者信任持續流失，加速了向 DEX 的遷移。

· FTX 在 2022 年崩盤，顯示頭部交易平台也可能一夜倒塌，凍結用戶資產；

· 過去十年，CEX 遭遇 118 起駭客攻擊，累計損失逾頂使用者資產；遠

隨著支付基礎設施的改進，未來許多人甚至可能不再需要法幣出金。

2024 年，自託管錢包用戶激增 47%，活躍地址超 4 億；2025 年 1 月，DEX 交易量創下歷史新高。用戶用腳投票，轉向資產自持、鏈上交易。

區塊鏈的初衷是：去中心化、自主掌控資產、無需信任中介。但過去很多人為了便利，直接把 CEX 當錢包－忽略了「not your keys, not your coins」的本質。

如今，這種認知正在改變。隨著基礎設施成熟、鏈上機會增多，自託管不僅是安全手段，更是「早期參與、高收益」的入口，例如空投、meme 幣。

舉例來說：$TRUMP 在 CEX 上市時已超 $20，但鏈上用戶早期買入成本遠低於此。

這個趨勢說明：便利性常常意味著錯過，而掌控才是主動。

未來從中心化走向鏈上，不再是理念問題，而是收益和效率的選擇。

為什麼是 Hyperliquid？

即使經歷 $JELLYJELLY 危機，使用者仍留在 Hyperliquid，dYdX 和 GMX 等 DEX 並未分流走用戶。

Hyperliquid 做對了三件關鍵事：

真正社區導向的代幣模型

Hyperliquid 是極少數機型 無 VC 投資 啟動的 DeFi 投資項目。

· 無早期分配、無私募輪；

· 超 70% 的 $HYPE 分配給社區，其中 31% 空投給 94,000 個地址，平均每個錢包 ~$45,000。

這帶來三大效應：

這帶來三大效應：

1.透過 Season 1/2 point farming 建立了黏性用戶群；

2.啟動後就有穩定回購（如 dydx 無此機制）；

4.沒有 VCd 10% 10% 30% 分配給內部壓力。

總結一句：使用者不只是使用者，更是「擁有者」。

CEX 等級交易體驗，無 CEX 風險

Hyperliquid 做到：Binance 的速度，鏈上的部署。

· GMX 有 AMM 低效率問題；

· dYdX v3 是鏈下撮合；

· UI/UX 延遲感明顯。

這吸引了鯨魚（如 James Wynn 持倉超十億）、做市商、HFT 高頻交易者。

即使危機後，Hyperliquid 的深度、滑點控制仍保持領先（滑點僅 ~0.05%）。

產品深度：不只永續

2025 年初，Hyperliquid 推出多個新模組：

· 上線現貨市場；金庫與跟單系統；

· 推出 meme 幣標準（HIP-1），支援現貨+永續交易；

· 建立即時費率支援的風險基金（用於 $HYPE 回購銷毀）。

這些構成了「全能 DeFi 交易平台」：

· 一個 UI 上同時交易 BTC 現貨、ETH 永續、meme 幣；

· 可以參與 HLP，或跟單頂級交易員；

· 一個包裝所有操作，沒有快或gas ！

對比之下，dYdX 或 GMX 更像「單一協定」，而 Hyperliquid 早已進化成多功能生態。

深度解析 HyperEVM 生態

HyperEVM 是 Hyperliquid 推出的智慧合約層，支援 EVM 相容 dApp 構建，與核心交易層 HyperCore 和共識層 HyperBFT構成三層架構：

· HyperCore：核心資產和撮合引擎，所有資產都先進入這裡，相當於「交易平台餘額」。

· HyperEVM：智慧合約執行層，支援 DeFi、NFT、GameFi 等模組。

· HyperBFT：基於 HotStuff 的 BFT 共識機制，最佳化低延遲、高吞吐的交易執行。

資產必須從 HyperCore 手動轉入 HyperEVM 才能交互智能合約，gas 費用由 $HYPE 支付。

如何進入 HyperEVM 生態？

外部鏈 → HyperCore → HyperEVM

a. 外部鏈 → HyperCore

常見支援鏈包括 Ethereum、Arbitrum、Solana、Bitcoin，支援鏈包含 Ethereum、Arbitrum、Solana、Bitcoin，支援機組包括 USB

b. HyperCore → HyperEVM

deBridge）

HyperEVM上的熱門項目

DEX（非永續類）

· Hyperswap：支持新幣上線，提供流動性挖礦激勵