Cục Dự trữ Liên bang đã tìm ra stablecoin cách đây ba năm

Tiêu đề gốc: "Stablecoin: Tiềm năng tăng trưởng và tác động đến ngành ngân hàng"

Tác giả gốc: Gordon Y. Liao và John Caramichael

Bản dịch gốc: BlockBeats

Vào ngày 5 tháng 6, gã khổng lồ stablecoin Circle sẽ chính thức niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán New York với mã cổ phiếu CRCL. Đây cũng là đợt IPO được theo dõi nhiều nhất trong lĩnh vực tiền điện tử kể từ khi Coinbase (mã cổ phiếu COIN) được niêm yết trên Nasdaq vào năm 2021.

Theo Bloomberg, Circle có kế hoạch phát hành 24 triệu cổ phiếu trong đợt IPO này, huy động được 624 triệu đô la, với định giá mục tiêu là 6,7 tỷ đô la. Tuy nhiên, theo dữ liệu thị trường mới nhất, mục tiêu này đã được nâng lên 7,2 tỷ đô la và đã được đăng ký vượt mức hơn 25 lần. Rõ ràng là thị trường đã đánh giá thấp sự nhiệt tình của các quỹ đối với khái niệm stablecoin.

Sự nhiệt tình này không chỉ đến từ các nhà đầu tư bán lẻ. Nhiều nhà đầu tư tổ chức, chẳng hạn như Cathie Wood từ Ark Invest và Larry Fink từ BlackRock, đã công khai tuyên bố rằng họ sẽ thực hiện thêm các khoản đăng ký lớn, chiếm khoảng 30% nguồn tài trợ này. Và chỉ một hoặc hai tuần trước khi ngày IPO chính thức được xác nhận, Circle vẫn đang làm ầm ĩ với Coinbase và Ripple về "tin đồn mua lại".

Bài đọc liên quan: "Trong khi vội vã IPO và nói về việc bán, Circle muốn làm gì? "

Trong những năm gần đây, stablecoin đã xuất hiện trong các báo cáo đầu tư của tổ chức như một trong số ít khái niệm có thể đặt cược vào sự tăng trưởng của thị trường tiền điện tử và sự phổ biến của công nghệ blockchain, điều này cũng khiến Circle trở thành cổ phiếu đầu tiên của khái niệm stablecoin.

Vào cuối tháng trước, Hội đồng Lập pháp Hồng Kông đã thông qua Dự luật Stablecoin trong lần đọc thứ ba và nhiều cổ phiếu khái niệm stablecoin và lĩnh vực tiền kỹ thuật số tại thị trường Hồng Kông và A-share cũng đã có một sự bùng nổ lớn, với nhiều công ty tăng 20%. Theo Caixin, giá cổ phiếu của Everbright Holdings đã tăng vọt 26,6% vào ngày 3 tháng 6 do khoản đầu tư chiến lược vào Circle với IDG Capital vào năm 2016.

Giữa sự cường điệu, chủ đề "Stablecoin là gì?" trong giới tài chính truyền thống đã tăng nhanh chóng. Trên thực tế, công nghệ stablecoin, đặc biệt là CBDC (tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương), từ lâu đã là một kế hoạch chiến lược được nhiều chính phủ lên kế hoạch. Tại Hoa Kỳ, nhờ lệnh cấm hành chính của chính quyền Trump đối với CBDC, sự phát triển của lĩnh vực "stablecoin tư nhân" đã có những tiến triển nhanh chóng chỉ trong vài tháng và dự luật stablecoin "GENIUS" đã được thông qua vào ngày 20 tháng 5.

Chính phủ Hoa Kỳ đã thực hiện đủ nghiên cứu về công nghệ stablecoin. Vào ngày 31 tháng 1 năm 2022, Cục Dự trữ Liên bang đã công bố báo cáo có tiêu đề "Stablecoin: Tiềm năng phát triển và tác động đến hệ thống ngân hàng". Trong báo cáo, Cục Dự trữ Liên bang tập trung vào tác động tiềm tàng của stablecoin đối với hệ thống ngân hàng và các trung gian tín dụng. Đối với những độc giả không hiểu các khái niệm và kiến thức liên quan đến stablecoin, đây có thể là một "Sách giáo khoa về stablecoin 101" hữu ích.

Sau đây là bản tổng hợp nội dung gốc của "Stablecoin: Tiềm năng phát triển và tác động đến hệ thống ngân hàng" của Cục Dự trữ Liên bang:

TL;DR

Stablecoin là một loại tiền kỹ thuật số được neo giá trị vào một tham chiếu bên ngoài, thường là đô la Mỹ (USD). Stablecoin đóng vai trò quan trọng trong thị trường kỹ thuật số và sự tăng trưởng của chúng có thể kích thích sự đổi mới trong nền kinh tế nói chung. Năm qua đã chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ về số lượng stablecoin USD lưu hành trên các blockchain công khai, với tổng nguồn cung lưu hành đạt gần 130 tỷ đô la tính đến tháng 9 năm 2021, tăng hơn 500% so với một năm trước.

Khi stablecoin ngày càng được chú ý, một loạt các vấn đề đã được nêu ra, bao gồm tính ổn định của giá cố định, bảo vệ người tiêu dùng, KYC và tuân thủ, khả năng mở rộng và hiệu quả thanh toán. Chúng tôi sẽ tập trung vào tác động tiềm tàng của stablecoin đối với hệ thống ngân hàng và trung gian tín dụng. Mặc dù một loạt các vấn đề liên quan đến stablecoin có thể được giải quyết thông qua các biện pháp bảo vệ thể chế, quy định và tiến bộ công nghệ phù hợp, nhưng sự gia tăng liên tục của stablecoin lưu hành cuối cùng sẽ tác động đến hệ thống ngân hàng truyền thống theo những cách quan trọng.

Trong lưu ý này, trước tiên chúng tôi thảo luận về những điều cơ bản của stablecoin, các trường hợp sử dụng hiện tại của chúng và tiềm năng tăng trưởng của chúng. Thứ hai, chúng tôi xem xét hành vi lịch sử của stablecoin trong các giai đoạn khó khăn trước đây của tiền điện tử và thị trường tài chính nói chung. Chúng tôi thấy rằng các đồng tiền ổn định được neo vào đồng đô la Mỹ thể hiện chất lượng tài sản an toàn, vì giá của chúng trên thị trường thứ cấp tạm thời tăng cao hơn giá neo trong thời kỳ thị trường cực kỳ khó khăn, khuyến khích phát hành thêm các đồng tiền ổn định. Chúng tôi cũng nhấn mạnh đến rủi ro "chạy" đối với một số đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi các tài sản rủi ro không tương đương tiền mặt.

Cuối cùng, chúng tôi phác thảo các kịch bản có thể xảy ra đối với dự trữ ngân hàng, trung gian tín dụng và bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương nếu các đồng tiền ổn định được sử dụng rộng rãi hơn. Nghiên cứu của chúng tôi cho thấy việc áp dụng rộng rãi các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bằng tài sản có thể được hỗ trợ trong hệ thống ngân hàng dự trữ một phần hai cấp mà không có tác động tiêu cực đến trung gian tín dụng. Theo khuôn khổ như vậy, dự trữ tiền ổn định được giữ dưới dạng tiền gửi ngân hàng thương mại và các ngân hàng thương mại tham gia vào hoạt động cho vay dự trữ một phần và chuyển đổi kỳ hạn giống như tiền gửi ngân hàng truyền thống. Chúng tôi cũng thấy rằng việc thay thế tiền mặt vật chất (tiền giấy) bằng tiền ổn định có thể dẫn đến nhiều trung gian tín dụng hơn. Ngược lại, một khuôn khổ ngân hàng “hẹp” yêu cầu các đơn vị phát hành stablecoin phải hỗ trợ stablecoin của họ bằng dự trữ của ngân hàng trung ương sẽ giảm thiểu rủi ro “chạy” stablecoin nhưng có thể làm giảm hoạt động trung gian tín dụng.

Cơ sở của Stablecoin

Stablecoin là tiền kỹ thuật số được ghi lại trên công nghệ sổ cái phân tán (DLT), thường là blockchain và được neo vào một giá trị tham chiếu. Hầu hết các stablecoin đang lưu hành đều được neo vào đô la Mỹ, nhưng stablecoin cũng có thể được neo vào các loại tiền tệ fiat khác, rổ tiền tệ, các loại tiền điện tử khác hoặc các hàng hóa như vàng. Stablecoin hoạt động như một kho lưu trữ giá trị và phương tiện trao đổi trên DLT, cho phép stablecoin được trao đổi hoặc tích hợp với các tài sản kỹ thuật số khác.

Stablecoin khác với các bản ghi tiền kỹ thuật số truyền thống, chẳng hạn như tài khoản tiền gửi ngân hàng, ở hai điểm chính. Đầu tiên, stablecoin được bảo mật bằng mật mã. Điều này cho phép người dùng thanh toán các giao dịch gần như ngay lập tức mà không cần chi tiêu gấp đôi hoặc trung gian tạo điều kiện thanh toán. Trên các blockchain công khai, điều này cũng cho phép thực hiện 24 X 7x365 giao dịch mỗi ngày. Thứ hai, stablecoin thường được xây dựng trên các tiêu chuẩn DLT có thể lập trình và cho phép khả năng kết hợp các dịch vụ. Trong bối cảnh này, “khả năng kết hợp” có nghĩa là stablecoin có thể được sử dụng như các khối xây dựng độc lập tương tác với các hợp đồng thông minh (hợp đồng lập trình tự thực thi) để tạo ra dịch vụ thanh toán và các dịch vụ tài chính khác. Hai đặc điểm chính này hỗ trợ các trường hợp sử dụng stablecoin hiện tại và hỗ trợ đổi mới trong cả lĩnh vực tài chính và phi tài chính.

Kể từ năm 2020, việc sử dụng stablecoin trên các chuỗi công khai như Ethereum, Binance Smart Chain hoặc Polygon đã tăng vọt. Tính đến tháng 9 năm 2021, nguồn cung lưu hành của stablecoin công khai lớn nhất được neo theo đô la Mỹ đã gần 130 tỷ đô la. Biểu đồ cho thấy nguồn cung lưu hành của stablecoin công khai đã tăng trưởng đặc biệt mạnh vào đầu năm 2021, đạt mức tăng trưởng trung bình khoảng 30% theo tháng trong năm tháng đầu năm.

Các loại stablecoin hiện tại

Stablecoin là một công nghệ mới ra đời, được định nghĩa rộng rãi và có thể có nhiều hình thức. Công nghệ hiện đang được triển khai ở các dạng cụ thể, chúng tôi sẽ mô tả bên dưới và tóm tắt trong Bảng 1. Tuy nhiên, xin lưu ý rằng công nghệ stablecoin vẫn còn trong giai đoạn sơ khai và có tiềm năng đổi mới cao. Các triển khai stablecoin hiện tại được thảo luận bên dưới, cũng như trạng thái hiện tại của chúng trong môi trường pháp lý, không phản ánh tất cả các triển khai tiềm năng của công nghệ stablecoin.

Nguồn cung lưu hành của 10 stablecoin công khai được neo giá bằng USD hàng đầu theo vốn hóa thị trường. Dữ liệu từ tháng 1 năm 2019 đến tháng 9 năm 2021. Các danh mục khác bao gồm Fei, TerraUSD, TrueUSD, Paxos Dollar, Neutrino USD và HUSD.

Stablecoin được hỗ trợ bởi Dự trữ công khai

Hầu hết các stablecoin hiện có đều được lưu hành trên các blockchain công khai, chẳng hạn như Ethereum, Binance Smart Chain hoặc Polygon. Trong số các stablecoin công khai này, hầu hết đều được hỗ trợ bởi các khoản dự trữ tương đương tiền mặt như tiền gửi ngân hàng, trái phiếu kho bạc và giấy tờ thương mại. Các stablecoin được hỗ trợ bởi dự trữ này cũng được gọi là stablecoin lưu ký vì chúng được phát hành bởi một bên trung gian đóng vai trò là bên lưu ký các tài sản tương đương tiền mặt và cung cấp chế độ hoàn trả 1-1 cho khoản nợ stablecoin bằng USD hoặc các loại tiền tệ fiat khác.

Tính đầy đủ và lành mạnh của một số stablecoin được hỗ trợ bởi dự trữ công khai đã bị đặt dấu hỏi. Cụ thể, Tether, stablecoin lớn nhất theo nguồn cung lưu hành, đã đồng ý trả 41 triệu đô la để giải quyết tranh chấp với Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ, nơi cáo buộc Tether trình bày sai sự thật về tính đầy đủ của dự trữ đô la Mỹ của mình. Các stablecoin công khai được hỗ trợ bởi dự trữ được sử dụng rộng rãi khác được neo vào đô la Mỹ với các mức kiểm toán tài chính khác nhau bao gồm USD Coin, Binance USD, TrueUSD và Paxos Dollar.

Stablecoin Thuật toán Công khai

Một tập hợp con của các stablecoin sử dụng các cơ chế khác để ổn định giá của chúng, thay vì dựa vào tính lành mạnh của dự trữ cơ bản. Các stablecoin này thường được gọi là stablecoin thuật toán. Trong khi các stablecoin được bảo đảm bằng dự trữ được phát hành dưới dạng các khoản nợ phải trả trên bảng cân đối kế toán của một công ty đã đăng ký hợp pháp, thì các stablecoin thuật toán được duy trì bởi một hệ thống hợp đồng thông minh chạy độc quyền trên các blockchain công khai. Khả năng kiểm soát các hợp đồng thông minh này thường được trao thông qua việc sở hữu các token quản trị, là các token chuyên biệt được sử dụng để bỏ phiếu cho các thay đổi đối với giao thức hoặc các tham số quản trị. Các token quản trị này cũng có thể đóng vai trò là các yêu cầu trực tiếp hoặc gián tiếp đối với dòng tiền trong tương lai của giao thức sử dụng stablecoin.

Không gian stablecoin thuật toán công khai rất sáng tạo và khó phân loại. Tuy nhiên, người ta thường có thể nghĩ rằng các stablecoin này được thiết kế dựa trên hai cơ chế: (1) thế chấp và (2) chốt thuật toán. Các stablecoin công khai được thế chấp như Dai được đúc khi người dùng gửi một loại tiền điện tử biến động như Ethereum vào giao thức hợp đồng thông minh của Dai. Sau đó, người dùng sẽ nhận được khoản vay Dai (được neo theo đô la Mỹ) với tỷ lệ thế chấp trên 100%. Nếu giá trị tiền gửi Ethereum giảm xuống dưới một ngưỡng nhất định, khoản vay sẽ tự động được thanh lý.

Ngược lại, các chốt thuật toán sử dụng hợp đồng thông minh tự động để bảo đảm chốt bằng cách mua và bán stablecoin và mã thông báo quản trị liên quan. Tuy nhiên, các chốt này có thể gặp phải tình trạng bất ổn hoặc lỗi thiết kế dẫn đến "bất ổn", như minh họa bằng việc đồng stablecoin thuật toán Fei bị hủy chốt trong thời gian ngắn sau khi ra mắt vào tháng 4 năm 2021.

Stablecoin của tổ chức hoặc riêng tư

Ngoài các stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ lưu hành trên các blockchain công khai, các tổ chức tài chính truyền thống đã phát triển các stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ, còn được gọi là "tiền gửi được mã hóa". Các stablecoin của tổ chức này được triển khai trên các DLT được cấp phép (riêng tư) và chúng được các tổ chức tài chính và khách hàng của họ sử dụng để thực hiện các giao dịch bán buôn hiệu quả. Đồng stablecoin của tổ chức nổi tiếng nhất là JPM Coin. JPMorgan Chase và khách hàng của họ có thể sử dụng JPM Coin cho các giao dịch như thanh toán repo trong ngày và để quản lý thanh khoản nội bộ.

Những stablecoin riêng tư, được hỗ trợ bởi dự trữ này có chức năng và kinh tế tương đương với các sản phẩm do một số đơn vị chuyển tiền cung cấp. Ví dụ, Paypal và Venmo (một công ty con của Paypal) cho phép người dùng thực hiện chuyển khoản và thanh toán gần như ngay lập tức trong mạng lưới của họ và số dư do các công ty này nắm giữ tương tự như stablecoin được hỗ trợ bởi dự trữ. Sự khác biệt chính là sử dụng cơ sở dữ liệu tập trung thay vì DLT được cấp phép.

Các trường hợp sử dụng và tiềm năng tăng trưởng của Stablecoin

Các trường hợp sử dụng mạnh mẽ đang thúc đẩy sự tăng trưởng của nhiều dạng stablecoin hiện đang được sử dụng. Chúng tôi tóm tắt các trường hợp sử dụng này. Trường hợp sử dụng hiện tại quan trọng nhất đối với stablecoin là vai trò của chúng trong giao dịch tiền điện tử trên các blockchain công khai. Các nhà đầu tư thường thích sử dụng stablecoin công khai để giao dịch tiền điện tử vì điều này cho phép giao dịch gần như ngay lập tức 24/7/365 mà không cần dựa vào hệ thống thanh toán không phải DLT hoặc nắm giữ số dư tiền tệ fiat.

Ngoài việc được sử dụng để giao dịch tiền điện tử, cả stablecoin công khai và stablecoin của tổ chức hiện đang được sử dụng để thanh toán gần như ngay lập tức 24/7 không qua trung gian với mức phí có thể thấp. Điều này đặc biệt liên quan đến chuyển khoản xuyên biên giới, thường mất nhiều ngày và yêu cầu mức phí cao. Các công ty cũng sử dụng stablecoin của tổ chức để chuyển tiền mặt giữa các công ty con của họ gần như ngay lập tức, để quản lý thanh khoản nội bộ và tạo điều kiện cho các giao dịch bán buôn trên các thị trường tài chính hiện có, chẳng hạn như các giao dịch repo trong ngày. Cuối cùng, vì stablecoin công khai có thể lập trình và cấu thành nên chúng được sử dụng nhiều trong các thị trường và dịch vụ phi tập trung dựa trên blockchain công khai, được gọi là tài chính phi tập trung hoặc DeFi. Hệ thống giao thức DeFi cho phép người dùng sử dụng stablecoin để tham gia vào nhiều thị trường và dịch vụ liên quan đến tiền điện tử, chẳng hạn như tạo lập thị trường, cho vay thế chấp, các sản phẩm phái sinh và quản lý tài sản, trực tiếp và với các công ty mẹ giao dịch, mà không cần đến các trung gian truyền thống. Tính đến tháng 9 năm 2021, khoảng 60 tỷ đô la tài sản kỹ thuật số đã được thế chấp (khóa) trong các giao thức DeFi.

Tiềm năng tăng trưởng trong tương lai

Các đặc điểm xác định của stablecoin, bảo mật mật mã và khả năng lập trình, hỗ trợ các trường hợp sử dụng mạnh mẽ hiện đang thúc đẩy việc sử dụng các stablecoin công khai và của tổ chức hiện có. Tuy nhiên, những tính năng này có tiềm năng thúc đẩy sự đổi mới vượt ra ngoài các trường hợp sử dụng hiện tại, vốn chủ yếu giới hạn ở thị trường tiền điện tử, một số khoản thanh toán ngang hàng và quản lý thanh khoản của tổ chức tại các ngân hàng lớn. Nhìn về phía trước, công nghệ stablecoin có khả năng chứng kiến nhiều triển khai đa dạng và thúc đẩy sự đổi mới trong nhiều lĩnh vực tăng trưởng: hệ thống thanh toán và tài chính toàn diện hơn, thị trường tài chính được mã hóa và các giao dịch vi mô tạo điều kiện cho những tiến bộ công nghệ như Web 3.

Hệ thống thanh toán và tài chính toàn diện hơn

Stablecoin có tiềm năng thúc đẩy sự tăng trưởng và đổi mới trong các hệ thống thanh toán, cho phép thanh toán nhanh hơn và rẻ hơn. Vì stablecoin có thể được sử dụng để chuyển tiền ngang hàng giữa các ví kỹ thuật số gần như ngay lập tức với mức phí có thể thấp, chúng có thể giảm rào cản thanh toán và tạo áp lực lên các hệ thống thanh toán hiện có để cung cấp dịch vụ tốt hơn. Điều này đặc biệt quan trọng đối với các giao dịch chuyển tiền xuyên biên giới, có thể mất nhiều ngày để hoàn tất và phải chịu mức phí cao. Các khoản phí và sự chậm trễ này là gánh nặng đối với các quốc gia có thu nhập thấp và trung bình.

Stablecoin cũng có thể hỗ trợ một hệ thống tài chính toàn diện hơn thông qua sự phát triển của DeFi, có thể yêu cầu stablecoin là một thành phần cần thiết. Điều quan trọng cần lưu ý là DeFi phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng, bao gồm trải nghiệm người dùng phức tạp, thiếu sự bảo vệ cho người tiêu dùng, tình trạng hack thường xuyên, rối loạn chức năng giao thức và thao túng thị trường. Ngoài ra, hầu hết mọi giao thức DeFi chỉ hỗ trợ giao dịch hoặc cho vay tiền điện tử hoặc mã thông báo không thể thay thế (NFT). Nếu các giao thức DeFi trưởng thành vượt ra ngoài trạng thái hiện tại và tích hợp với các thị trường tài chính rộng lớn hơn để hỗ trợ các hoạt động kinh tế trong thế giới thực, thì DeFi có thể khuyến khích một hệ thống tài chính toàn diện hơn, cho phép các nhà đầu tư tham gia trực tiếp vào thị trường mà không cần trung gian. Sự tăng trưởng này của DeFi có thể thúc đẩy sự gia tăng việc sử dụng stablecoin.

Thị trường tài chính được mã hóa

Ngoài ra, stablecoin có thể đóng vai trò quan trọng trong việc mã hóa các thị trường tài chính. Điều này sẽ yêu cầu chuyển đổi chứng khoán thành mã thông báo kỹ thuật số trên DLT và sử dụng stablecoin cho các giao dịch và dịch vụ. Đối với các giao dịch giao hàng so với thanh toán (DvP), chẳng hạn như mua chứng khoán, thị trường được mã hóa sẽ cho phép thanh toán theo thời gian thực với chi phí rất thấp. Điều này có thể cải thiện tính thanh khoản, tốc độ giao dịch và tính minh bạch đồng thời giảm rủi ro đối tác, chi phí giao dịch và các rào cản khác đối với việc tham gia thị trường. Điều này có thể đặc biệt có lợi cho một số loại tài sản nhất định, chẳng hạn như bất động sản, bằng cách cho phép sở hữu một phần tài sản được mã hóa và khám phá giá minh bạch hơn. Đối với các giao dịch thanh toán để thanh toán (PvP), chẳng hạn như hoán đổi tiền tệ chéo, việc mã hóa cũng sẽ cho phép thực hiện gần như ngay lập tức, thay vì khuôn khổ T+2 truyền thống hiện tại của thị trường, trong đó thanh toán cho một giao dịch hoán đổi được thực hiện bởi hai doanh nghiệp sau vài ngày kể từ khi giao dịch diễn ra. Ngoài ra, đối với cả hai loại giao dịch, thị trường tài chính được mã hóa sẽ được hưởng lợi từ khả năng lập trình của DLT, có thể tự động hóa các dịch vụ bảo mật và các yêu cầu theo quy định, chẳng hạn như thời gian nắm giữ bắt buộc. Nếu thị trường tài chính được mã hóa một phần hoặc toàn bộ, điều này có thể thúc đẩy sự tăng trưởng hơn nữa trong việc sử dụng stablecoin.

Đổi mới thế hệ tiếp theo

Cuối cùng, stablecoin có tiềm năng hỗ trợ thế hệ đổi mới tiếp theo. Một ví dụ về đổi mới như vậy là Web 3, có thể chuyển từ các nền tảng web và trung tâm dữ liệu tập trung sang các mạng phi tập trung. Theo mô hình này, doanh thu cho các dịch vụ internet và nền tảng truyền thông xã hội sẽ chuyển từ quảng cáo sang các giao dịch nhỏ, được hỗ trợ bởi sự xuất hiện của các hệ thống thanh toán trực tuyến hiệu quả và tích hợp. Ví dụ, người ta có thể hình dung một công cụ tìm kiếm hoặc nền tảng phát trực tuyến video được cung cấp bởi các khoản thanh toán nhỏ gần như ngay lập tức bằng stablecoin, thay vì doanh thu quảng cáo và việc bán dữ liệu người dùng. Nếu sự thay đổi này trong các dịch vụ web thành hiện thực, nó có thể thúc đẩy sự tăng trưởng hơn nữa cho stablecoin.

Tóm lại, việc sử dụng stablecoin hiện tại chủ yếu được thúc đẩy bởi giao dịch tiền điện tử, thanh toán ngang hàng hạn chế và DeFi. Trong tương lai, stablecoin có thể chứng kiến sự tăng trưởng hơn nữa bằng cách tạo điều kiện cho các hệ thống thanh toán và tài chính toàn diện hơn, mã hóa thị trường tài chính và các cải tiến thế hệ tiếp theo như Web 3.

Ổn định neo

Ổn định neo của một đồng tiền ổn định vào giá trị tham chiếu của nó là một vấn đề cốt lõi. Đây không phải là trọng tâm của bài báo của chúng tôi, nhưng chúng tôi sẽ thảo luận ngắn gọn về vấn đề quan trọng này tại đây. Trong phần này, trước tiên chúng tôi sẽ phác thảo các nguồn bất ổn neo đối với các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi dự trữ công cộng hiện tại và thảo luận về cách giải quyết các nguồn này. Sau đó, chúng tôi sẽ xem xét cách các đồng tiền ổn định có thể đóng vai trò là tài sản an toàn tiềm năng trên thị trường kỹ thuật số và cung cấp bằng chứng cho thấy các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi dự trữ công cộng hiện tại có thể đã hoàn thành vai trò này trên thị trường tiền điện tử.

Hiện tại, bất ổn neo đối với các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi dự trữ công cộng có hai hình thức: rủi ro hoàn trả của nhà đầu tư tại đơn vị phát hành và sự biến động giá trên thị trường thứ cấp. Hình thức đầu tiên liên quan đến tính bảo mật và sự lành mạnh của dự trữ của đồng tiền ổn định. Nếu những người nắm giữ đồng tiền ổn định mất niềm tin vào sự lành mạnh của nguồn hỗ trợ của đồng tiền ổn định, tình trạng hoảng loạn có thể xảy ra. Một đợt chạy trên một đồng tiền ổn định có nguy cơ lan tỏa sang các loại tài sản khác khi dự trữ của đồng tiền ổn định bị bán tháo hoặc tháo dỡ để đáp ứng nhu cầu mua lại. Hơn nữa, một đợt chạy trên một đồng tiền ổn định có thể làm gián đoạn thị trường và phục vụ các hợp đồng thông minh dựa trên đồng tiền ổn định thông qua khả năng tương tác, gây ra thêm nhiều đau khổ. Chúng tôi cho rằng loại bất ổn này có thể được giải quyết bằng các biện pháp bảo vệ phù hợp về mặt thể chế và/hoặc quy định, chẳng hạn như kiểm toán tài chính minh bạch và các yêu cầu đầy đủ về tính thanh khoản và chất lượng của dự trữ đồng tiền ổn định. Những lo ngại xung quanh rủi ro mua lại và mức độ chúng có thể được giải quyết đã được đề cập gần đây trong Quarles (2021).

Một hình thức bất ổn định neo giá thứ hai đối với các đồng tiền ổn định được dự trữ công khai bắt nguồn từ sự mất cân bằng cung-cầu trên thị trường thứ cấp. Vì các đồng tiền ổn định này được giao dịch trên cả sàn giao dịch tập trung và phi tập trung, nên chúng dễ bị ảnh hưởng bởi các cú sốc về nhu cầu có thể tạm thời tách neo giá của chúng cho đến khi các đơn vị phát hành đồng tiền ổn định điều chỉnh nguồn cung của họ. Đặc biệt, vì stablecoin công khai đóng vai trò là nơi lưu trữ giá trị cho các thị trường dựa trên blockchain công khai, nên các stablecoin này có nhu cầu cao trong thời kỳ thị trường tiền điện tử gặp khó khăn khi các nhà đầu tư vội vã thanh lý các vị thế đầu cơ của họ thành stablecoin.

Trong những sự kiện này, giá của các stablecoin lớn được hỗ trợ bởi dự trữ công khai có xu hướng tăng tạm thời cho đến khi các đơn vị phát hành điều chỉnh nguồn cung của họ. Ví dụ, biểu đồ cho thấy sự sụp đổ của thị trường tiền điện tử vào ngày 12 tháng 3 năm 2020 và ngày 19 tháng 5 năm 2021. Sự kiện đầu tiên xảy ra trong giai đoạn thị trường chung biến động xung quanh những lo ngại về sự lây lan của Covid-19. Sự kiện thứ hai xảy ra trong thời kỳ thị trường tiền điện tử suy thoái liên quan đến việc giảm đòn bẩy lớn. Trong cả hai giai đoạn, giá của các stablecoin lớn được hỗ trợ bởi dự trữ công khai tăng mạnh khi giá của các loại tiền điện tử đầu cơ Bitcoin và Ethereum giảm mạnh từ 30% đến 50%.

Đối với những đợt thị trường tiền mã hóa cực kỳ khó khăn này, các đồng tiền ổn định được đánh giá cao như một nơi trú ẩn an toàn kỹ thuật số trong khi các tài sản tiền mã hóa đầu cơ hơn tạm thời rơi tự do cho đến khi những người phát hành đồng tiền ổn định có thể tăng nguồn cung và mua dự trữ và/hoặc các đồng tiền ổn định chịu áp lực giảm giá từ những người đầu cơ chênh lệch giá. Hành vi của các đồng tiền ổn định công khai này là duy nhất và khác biệt so với các quỹ thị trường tiền tệ chính, vốn đã trải qua tình trạng dòng tiền chảy ra lớn trong giai đoạn tồi tệ nhất của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và đại dịch COVID-19 năm 2020.

Những sự kiện này chứng minh tiềm năng của các đồng tiền ổn định đóng vai trò là nơi trú ẩn an toàn kỹ thuật số trong giai đoạn thị trường khó khăn. Trong khi thảo luận về rủi ro ổn định tài chính của các đồng tiền ổn định được dự trữ công khai chủ yếu tập trung vào rủi ro hoàn trả đặc trưng của định dạng dự trữ đồng tiền ổn định riêng lẻ, thì phân tích của chúng tôi cho thấy nhu cầu thị trường thứ cấp phản chu kỳ đối với các đồng tiền ổn định có thể giảm thiểu rủi ro hoàn trả trong thời kỳ suy thoái thị trường rộng lớn hơn. Với các biện pháp bảo vệ và quy định phù hợp, các đồng tiền ổn định có tiềm năng mang lại sự ổn định tương đương với các hình thức bảo mật giá trị truyền thống.

Tác động tiềm tàng của Stablecoin lên Trung gian tín dụng

Nếu stablecoin được áp dụng rộng rãi trên toàn hệ thống tài chính, chúng có thể có tác động đáng kể đến bảng cân đối kế toán của các tổ chức tài chính. Các cơ quan quản lý, người tham gia thị trường và học giả đặc biệt quan ngại về khả năng stablecoin phá vỡ hoạt động trung gian tín dụng do ngân hàng dẫn đầu. Trong phần này, chúng tôi phân tích một số kịch bản có thể xảy ra để stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ được áp dụng rộng rãi trong hệ thống tài chính. Chúng tôi tập trung vào stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ thay vì stablecoin thuật toán vì stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ hiện là loại tiền lớn nhất và có liên kết chặt chẽ nhất với hệ thống ngân hàng hiện tại. Sử dụng các kịch bản này, chúng tôi nhấn mạnh cách tác động của việc áp dụng stablecoin lên việc cung cấp tín dụng phụ thuộc rất nhiều vào hai yếu tố: nguồn dòng tiền chảy vào stablecoin và thành phần dự trữ stablecoin.

Chúng tôi tóm tắt kết quả của mình. Chúng tôi thấy rằng việc cung cấp tín dụng có khả năng không bị ảnh hưởng tiêu cực trong hầu hết các kịch bản mà chúng tôi xem xét. Trên thực tế, việc thay thế tiền tệ vật lý (tiền giấy) bằng stablecoin có thể cho phép cung cấp tín dụng do ngân hàng dẫn dắt nhiều hơn. Một ngoại lệ đáng chú ý có thể dẫn đến việc cắt giảm trung gian tín dụng trên quy mô lớn là stablecoin cần được hỗ trợ hoàn toàn bởi dự trữ ngân hàng trung ương, mà chúng tôi gọi là khuôn khổ ngân hàng hẹp. Trong khuôn khổ này, rủi ro hoàn tiền được giảm thiểu bằng cách cắt giảm trung gian tín dụng lớn hơn.

Nguồn dòng tiền vào

Nếu stablecoin được chấp nhận rộng rãi, dòng tiền vào chính có thể đến từ ba nguồn: tiền tệ vật lý (tiền giấy), tiền gửi ngân hàng thương mại và chứng khoán tương đương tiền mặt (hoặc quỹ thị trường tiền tệ). Đầu tiên, dưới dạng tiền kỹ thuật số, stablecoin sẽ thay thế một số tiền giấy đang lưu hành, đặc biệt là khi nền kinh tế trở nên số hóa hơn. Trong một số kịch bản của chúng tôi, chúng tôi thấy nguồn cung tín dụng tăng lên khi người dùng thay thế từ tiền mặt vật lý sang stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ. Điều này là do tiền giấy là khoản nợ trực tiếp của ngân hàng trung ương và được thay thế bằng các loại tiền ổn định được hỗ trợ bởi dự trữ, tùy thuộc vào khuôn khổ dự trữ, có thể tạo ra tín dụng thông qua các khoản vay hoặc mua chứng khoán.

Thứ hai, nếu hộ gia đình và doanh nghiệp thích nắm giữ stablecoin hơn là số dư truyền thống tại các ngân hàng thương mại, thì stablecoin có thể chảy vào từ tiền gửi của các ngân hàng thương mại. Các nhà hoạch định chính sách rất quan tâm đến nguồn dòng tiền chảy vào này vì có mối lo ngại rộng rãi rằng việc thay thế tiền gửi lớn có thể làm gián đoạn nguồn cung tín dụng tại các ngân hàng thương mại. Chúng tôi chỉ ra rằng tác động của việc thay thế tiền gửi đối với nguồn cung tín dụng có thể là tích cực, tiêu cực hoặc trung tính, tùy thuộc vào khuôn khổ dự trữ. Cuối cùng, stablecoin có thể chứng kiến dòng tiền chảy vào các chứng khoán tương đương tiền mặt (hoặc quỹ thị trường tiền tệ). Điều này có thể không ảnh hưởng đến nguồn cung tín dụng vì nó đòi hỏi phải tái chế tiền trở lại hệ thống ngân hàng, như chúng tôi sẽ thảo luận trong phần sau.

Thành phần dự trữ

Tác động của việc áp dụng rộng rãi stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ đối với việc cung cấp tín dụng cũng phụ thuộc vào thành phần dự trữ của stablecoin. Chúng tôi đề xuất ba khuôn khổ dự trữ stablecoin hợp lý: ngân hàng hẹp, trung gian hai cấp và nắm giữ chứng khoán. Như thể hiện trong hình trên.

Theo khuôn khổ ngân hàng hẹp, stablecoin cần được hỗ trợ bởi tiền gửi ngân hàng thương mại, được hỗ trợ đầy đủ bởi dự trữ ngân hàng trung ương. Tương đương, các ngân hàng thương mại có thể phát hành stablecoin hoàn toàn (hoặc tiền gửi được mã hóa) được hỗ trợ bởi dự trữ ngân hàng trung ương. Cách tiếp cận ngân hàng hẹp tương ứng với tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương bán lẻ, trong đó tiền kỹ thuật số là khoản nợ phải trả của ngân hàng trung ương nhưng có thể được hộ gia đình và công ty sử dụng thông qua các trung gian như ngân hàng thương mại hoặc công ty công nghệ tài chính. Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc đã áp dụng khuôn khổ này cho tiền kỹ thuật số do nhà nước bảo lãnh (gọi là tiền kỹ thuật số và thanh toán điện tử), nhân dân tệ kỹ thuật số hoặc e-renminbi. Khả năng yêu cầu stablecoin duy trì dự trữ tại ngân hàng trung ương cũng được đề cập trong Đạo luật STABLE được đề xuất tại Hoa Kỳ.

Mặc dù khuôn khổ ngân hàng hẹp có thể đảm bảo tính ổn định của tỷ giá neo của stablecoin, vì về cơ bản nó là một loại tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) có thể chuyển tiếp, nhưng khuôn khổ dự trữ này lại có rủi ro lớn nhất về việc cắt giảm tín dụng. Các giai đoạn căng thẳng hoặc hoảng loạn về tài chính có thể dẫn đến việc chuyển một lượng lớn tiền gửi ngân hàng thương mại thông thường sang các stablecoin hẹp của ngân hàng, điều này có thể làm gián đoạn nguồn cung tín dụng. Mặc dù tác động gián đoạn tín dụng này có thể được giảm thiểu bằng cách hạn chế nắm giữ stablecoin và tỷ lệ dự trữ khác biệt, nhưng cấu trúc tổng thể của cách tiếp cận ngân hàng hẹp đối với dự trữ stablecoin có thể làm suy yếu tính ổn định của hệ thống ngân hàng. Hơn nữa, cách tiếp cận ngân hàng hẹp có thể dẫn đến việc mở rộng bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương để đáp ứng nhu cầu về số dư dự trữ của các đơn vị phát hành stablecoin.

Những lo ngại này về stablecoin hẹp của ngân hàng phản ánh những lo ngại chung hơn về các ngân hàng hẹp, mà Cục Dự trữ Liên bang đã lưu ý. Trong một quy định được đề xuất gần đây sẽ ảnh hưởng đến các ngân hàng hẹp (chính thức được gọi là các thực thể đầu tư chuyển tiếp, hay PTIE), Fed đã bày tỏ "mối quan ngại rằng [các ngân hàng hẹp] có thể phá vỡ hoạt động trung gian tài chính theo những cách không lường trước được và cũng có thể gây ra những tác động tiêu cực đến sự ổn định tài chính" (Quy định D: Yêu cầu dự trữ đối với các tổ chức lưu ký, 2019). Hơn nữa, Fed đã nêu ra những lo ngại nghiêm trọng về nhu cầu về số dư dự trữ, nêu rằng "nhu cầu về số dư dự trữ của [các ngân hàng hẹp] có thể trở nên đáng kể. Để duy trì lập trường chính sách tiền tệ mong muốn, Cục Dự trữ Liên bang có thể cần đáp ứng nhu cầu này bằng cách mở rộng bảng cân đối kế toán và nguồn cung dự trữ".

Trái ngược với khuôn khổ ngân hàng hẹp, theo khuôn khổ trung gian hai cấp, stablecoin sẽ được hỗ trợ bởi các khoản tiền gửi ngân hàng thương mại được sử dụng cho ngân hàng dự trữ một phần. Tương tự như vậy, các ngân hàng thương mại có thể phát hành stablecoin hoặc cung cấp các khoản tiền gửi được mã hóa cho ngân hàng dự trữ một phần. Để làm rõ, điều này không có nghĩa là stablecoin không được hỗ trợ đầy đủ. Ngược lại, những người phát hành stablecoin dựa vào tiền gửi ngân hàng thương mại làm tài sản và các ngân hàng thương mại sử dụng stablecoin và/hoặc tiền gửi stablecoin để thực hành ngân hàng dự trữ một phần, điều đó có nghĩa là stablecoin cuối cùng được hỗ trợ bởi sự kết hợp giữa các khoản vay, tài sản và dự trữ của ngân hàng trung ương. Nó có tác dụng đổi nhãn hiệu hiệu quả một phần tiền gửi thông thường thành tiền gửi stablecoin. Điều quan trọng là để trung gian ngân hàng không thay đổi, tiền gửi stablecoin phải được xử lý giống như tiền gửi không phải stablecoin về các yêu cầu dự trữ theo luật định, tỷ lệ bao phủ thanh khoản và các giới hạn rủi ro theo quy định và tự áp đặt khác.

Cuối cùng, thay vì gửi tiền tại các ngân hàng thương mại, những người phát hành stablecoin có thể nắm giữ các chứng khoán tương đương tiền mặt, chẳng hạn như trái phiếu kho bạc và giấy thương mại chất lượng cao. Những chứng khoán này có thể được mua trực tiếp hoặc gián tiếp thông qua các quỹ thị trường tiền tệ. Đây là khuôn khổ chủ đạo hiện đang được các nhà phát hành stablecoin được bảo đảm bằng dự trữ công cộng áp dụng, chẳng hạn như Tether, mà Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Jerome Powell gần đây đã lưu ý là "giống như một quỹ thị trường tiền tệ".

Xây dựng kịch bản

Trong các kịch bản của mình, chúng tôi xem xét các tác động của việc áp dụng rộng rãi một hoặc nhiều stablecoin được bảo đảm bằng dự trữ fiat trong phiên bản cách điệu của hệ thống ngân hàng. Bảng cân đối kế toán cơ sở cho hệ thống ngân hàng này được hiển thị trong hình. Cụ thể, chúng tôi xem xét trường hợp hộ gia đình và công ty thay thế 10 đô la cho các tờ giấy bạc, tiền gửi ngân hàng thương mại hoặc chứng khoán, sau đó chúng tôi thực hiện công việc kế toán để xác định cách áp dụng stablecoin ảnh hưởng đến bảng cân đối kế toán của các ngân hàng trung ương, ngân hàng thương mại, hộ gia đình và công ty. Chúng tôi phân tích cách hiệu ứng này thay đổi tùy thuộc vào khuôn khổ dự trữ của stablecoin và nguồn dòng tiền chảy vào của nó.

Điều quan trọng cần lưu ý là khi xây dựng các kịch bản này, chúng tôi đưa ra một số giả định chính. Đầu tiên là chúng tôi không biết hình thức cụ thể của stablecoin được áp dụng. Các kịch bản của chúng tôi không nhằm mục đích phân tích, ví dụ, các tác động cụ thể của việc áp dụng rộng rãi các stablecoin hiện có như Tether. Chúng tôi không phân biệt liệu các stablecoin được áp dụng là tiền gửi được mã hóa của tổ chức, stablecoin lưu hành trên blockchain công khai hay các hình thức khác. Thứ hai, chúng tôi chỉ đưa ra các trường hợp ngoại lệ minh họa. Trên thực tế, stablecoin có thể thấy dòng tiền chảy vào từ nhiều nguồn và nắm giữ nhiều tài sản dưới dạng dự trữ. Thứ ba, các kịch bản này không nắm bắt được các hiệu ứng lan tỏa thứ cấp hoặc vòng phản hồi, cũng như không giải quyết được các tác động không đồng nhất trong ngành. Cuối cùng, chúng tôi giả định yêu cầu dự trữ theo luật định là 10% đối với các khoản tiền gửi truyền thống tại các ngân hàng thương mại.

Để minh họa các luồng phức tạp giữa các bộ phận của hệ thống ngân hàng hỗ trợ các kịch bản trường hợp ngoại lệ của chúng tôi, chúng tôi hình dung một tập hợp con của dòng tiền stablecoin và phân bổ dự trữ mà chúng tôi đã thảo luận trong hình. Cụ thể, chúng tôi sử dụng sơ đồ để hiển thị dòng tiền gửi ngân hàng thương mại (dòng tiền A) và tiền giấy (dòng tiền B) vào stablecoin, và phân bổ các khoản tiền này vào dự trữ (dòng tiền dự trữ A) và chứng khoán (dòng tiền dự trữ B) dưới dạng tiền gửi ngân hàng thương mại.

Trong hình, chúng ta thấy dòng tiền vào và dòng tiền dự trữ được kết nối với nhau như thế nào. Các công ty và hộ gia đình thay thế từ tiền gửi (dòng tiền vào A) và tiền giấy (dòng tiền vào B) sang tiền ổn định. Những người phát hành tiền ổn định gửi một số khoản tiền này vào hệ thống ngân hàng thương mại dưới dạng tiền gửi ngân hàng thương mại nắm giữ dự trữ (dòng tiền dự trữ A) và sử dụng các khoản tiền này để mua chứng khoán dưới dạng dự trữ (dòng tiền dự trữ B). Những giao dịch mua chứng khoán này cũng luân chuyển tiền trở lại hệ thống ngân hàng, vì người bán chứng khoán cuối cùng sẽ lấy tiền thu được từ việc bán chứng khoán và gửi lại vào hệ thống ngân hàng. Như thể hiện trong hình, các dòng tiền này ảnh hưởng đến các ngân hàng trung ương, nơi duy trì tiền mặt và dự trữ ngân hàng trung ương dưới dạng các khoản nợ phải trả, và các công ty và hộ gia đình, nơi nhận các khoản vay từ các ngân hàng thương mại. Mặc dù con số này không phản ánh đầy đủ các luồng tiền giữa các thực thể này, nhưng nó tượng trưng cho cách áp dụng rộng rãi tiền ổn định có thể xáo trộn các mối quan hệ tài chính phức tạp trong hệ thống ngân hàng.

Phân tích tình huống

Khung ngân hàng hẹp:

Như đã thảo luận trước đó, khung ngân hàng hẹp gây ra rủi ro lớn nhất đối với việc cung cấp tín dụng, tùy thuộc vào nguồn dòng tiền chảy vào. Trong các tình huống ngân hàng hẹp của chúng tôi, như thể hiện trong bảng, chúng tôi thấy rằng dòng tiền mặt vật chất chảy vào các đồng tiền ổn định của ngân hàng hẹp sẽ có tác động trung tính đến nguồn cung tín dụng, trong khi tiền gửi của ngân hàng thương mại sẽ làm gián đoạn nguồn cung tín dụng.

Trong Bảng A (tình huống dòng tiền chảy vào), chúng tôi thấy rằng đồng tiền ổn định thay thế tiền mặt trên bảng cân đối kế toán của hộ gia đình và doanh nghiệp. Dòng tiền chảy vào dẫn đến sự gia tăng gián tiếp trong bảng cân đối kế toán của ngân hàng thương mại và dự trữ của ngân hàng thương mại. Bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương được tái cấu trúc, với các khoản nợ dự trữ thay thế các khoản nợ tiền mặt. Hiệu ứng ròng là bảng cân đối kế toán của ngân hàng thương mại mở rộng, nhưng không thay đổi trong việc cung cấp tín dụng. Kịch bản này giả định rằng các ngân hàng không bị hạn chế bởi quy mô bảng cân đối kế toán của họ. Nghĩa là, tiền gửi ngân hàng hẹp và các khoản dự trữ liên quan được miễn tính toán tỷ lệ đòn bẩy. Miễn trừ tỷ lệ đòn bẩy này đối với các khoản dự trữ của ngân hàng trung ương đã được các cơ quan quản lý ở các khu vực pháp lý khác nhau áp dụng.

Bảng B trình bày một kịch bản ngân hàng hẹp trong đó tiền gửi di chuyển sang stablecoin. Vì tiền gửi stablecoin vẫn hoàn toàn nằm trong bảng cân đối kế toán của các ngân hàng thương mại, nên các ngân hàng phải giảm lượng tài sản nắm giữ để thích ứng với sự sụt giảm trong nguồn vốn tiền gửi không phải stablecoin. Sau đó, bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương sẽ mở rộng để đáp ứng nhu cầu tăng đối với số dư dự trữ mà không bù đắp cho sự sụt giảm trong các khoản nợ phải trả bằng tiền mặt. Trong kịch bản này, chúng tôi giả định rằng ngân hàng trung ương sẽ đáp ứng nhu cầu tăng đối với dự trữ bằng cách mua chứng khoán. Giả định nới lỏng của ngân hàng trung ương này được gợi ý bởi phán quyết trước đây của Cục Dự trữ Liên bang đối với các ngân hàng hẹp, như đã thảo luận ở trên, liên quan đến Quy định D: Yêu cầu dự trữ đối với các tổ chức lưu ký (2019). Tuy nhiên, nếu ngân hàng trung ương xác định quy mô bảng cân đối kế toán của mình, chúng tôi trình bày hai phương án thay thế trong Bảng A1 của Phụ lục. Trong phương án đầu tiên, các ngân hàng thương mại thu hẹp đáng kể bảng cân đối kế toán của mình để bù đắp cho sự thiếu hụt trong nguồn tiền gửi. Trong phương án thứ hai, các ngân hàng thương mại bù đắp cho nguồn tiền gửi bị mất bằng cách phát hành chứng khoán nợ. Kết quả là sự sụt giảm hơn nữa trong việc tạo ra tín dụng do ngân hàng dẫn đầu.

Chúng tôi không hình dung ra một kịch bản mà dòng tiền ổn định ngân hàng hẹp chảy vào lớn từ việc nắm giữ chứng khoán. Trong trường hợp này, tác động lên việc cung cấp tín dụng có thể là trung tính. Theo cùng các giả định như trên, tác động ròng lên nguồn cung tín dụng sẽ là tối thiểu nếu ngân hàng trung ương đáp ứng nhu cầu dự trữ tăng lên bằng cách mua chứng khoán (từ các hộ gia đình). Không giống như việc nắm giữ chứng khoán trực tiếp, việc chuyển sang tiền ổn định sẽ khiến các hộ gia đình có tiền ổn định được hỗ trợ bởi dự trữ của ngân hàng trung ương, và ngược lại, dự trữ này lại được hỗ trợ bởi chứng khoán. Kịch bản này cũng giả định rằng dự trữ ngân hàng hẹp tăng lên không bị ảnh hưởng bởi đòn bẩy, như đã thảo luận trước đó.

Khung trung gian hai tầng:

Đối với khung trung gian hai tầng được hiển thị trong bảng bên dưới, chúng tôi thấy rằng dòng tiền lớn chảy vào tiền ổn định sẽ có tác động từ trung tính đến tích cực đến nguồn cung tín dụng. Bảng A cho thấy kịch bản đổi tiền mặt lấy tiền ổn định. Khi các ngân hàng thương mại tham gia vào hoạt động ngân hàng dự trữ một phần thông qua tiền gửi stablecoin, bảng cân đối kế toán của họ sẽ mở rộng khi tín dụng và chứng khoán nắm giữ mở rộng, chiếm phần lớn trong sự mở rộng này. Ngân hàng trung ương thu hẹp bảng cân đối kế toán ròng của mình, với dự trữ tăng nhẹ và nợ phải trả bằng tiền mặt giảm đáng kể. Các hộ gia đình tích lũy nhiều tài sản hơn, giúp tài trợ cho việc mở rộng cho vay của ngân hàng. Tác động đến việc cung cấp tín dụng là tích cực. Bảng B cho thấy kịch bản trung gian hai cấp với việc thay thế tiền gửi. Không có thay đổi nào trong bảng cân đối kế toán và tài sản nắm giữ của các ngân hàng thương mại và ngân hàng trung ương nói chung. Sự thay đổi duy nhất là trong thành phần nợ phải trả của ngân hàng thương mại, vì tiền gửi có kỳ hạn được chuyển sang tiền gửi stablecoin. Như đã thảo luận trước đó, kịch bản này giả định rằng tiền gửi stablecoin được xử lý giống như tiền gửi không phải stablecoin về các yêu cầu dự trữ theo luật định, tỷ lệ bao phủ thanh khoản và các giới hạn rủi ro theo quy định và tự áp đặt khác.

Khung nắm giữ chứng khoán:

Như thể hiện trong bảng dưới đây, tác động của việc áp dụng rộng rãi các loại tiền ổn định được bảo đảm bằng chứng khoán là khó dự đoán nhất. Có nhiều kịch bản có thể xảy ra. Trong Bảng A, chúng tôi trình bày một kịch bản trong đó các loại tiền ổn định được bảo đảm bằng chứng khoán chứng kiến dòng tiền chảy vào tiền gửi của các ngân hàng thương mại. Chúng tôi giả định rằng các đơn vị phát hành tiền ổn định lấy chứng khoán từ các ngân hàng thương mại thay vì từ các hộ gia đình và khu vực doanh nghiệp. Trong kịch bản này, khi các hộ gia đình đổi tiền gửi lấy tiền ổn định, các ngân hàng thương mại bù đắp cho khoản tiền gửi bị mất bằng cách phát hành chứng khoán của riêng họ. Ngoài ra, các ngân hàng thương mại có thể giảm danh mục chứng khoán của mình để bù đắp cho khoản lỗ trong nguồn tiền gửi. Nếu các ngân hàng điều chỉnh bên tài sản của bảng cân đối kế toán chủ yếu bằng cách thay đổi lượng chứng khoán nắm giữ, thì quy mô danh mục cho vay của ngân hàng có thể không thay đổi. Trong kịch bản này, bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương cũng giảm nhẹ do mất dự trữ ngân hàng.

Bảng B trình bày một kịch bản trong đó các hộ gia đình hoán đổi các chứng khoán tương đương tiền mặt của họ để lấy các đồng tiền ổn định. Điều này sẽ dẫn đến việc mã hóa hiệu quả các chứng khoán giống tiền mặt mà không ảnh hưởng trực tiếp đến nguồn cung tín dụng trong hệ thống ngân hàng. Chúng tôi cũng xem xét một kịch bản thay thế (không hiển thị) trong đó một đồng tiền ổn định được hỗ trợ bằng chứng khoán trải qua dòng tiền gửi từ các hộ gia đình và khu vực doanh nghiệp trong khi đồng thời bán chứng khoán cho các ngân hàng thương mại. Người bán chứng khoán là các hộ gia đình và khu vực doanh nghiệp, chứ không phải các ngân hàng thương mại như được mô tả trong Bảng A của Bảng 7. Tác động ròng lên việc cung cấp tín dụng là trung tính vì số dư tiền gửi của ngân hàng thương mại do các hộ gia đình và công ty mua đồng tiền ổn định nắm giữ cuối cùng được tái chế trở lại hệ thống ngân hàng bằng cách chuyển chúng cho các hộ gia đình và công ty khác bán chứng khoán cho đơn vị phát hành đồng tiền ổn định. Việc tái cấu trúc các khoản nắm giữ chứng khoán này được minh họa trong Hình 3 bằng dòng tiền vào A và dòng tiền dự trữ B. Kết quả ròng là sự thay đổi trong bảng cân đối kế toán, giống hệt như trong Bảng B.

Cuối cùng, chúng tôi không mô tả các kịch bản mà stablecoin được bảo đảm bằng chứng khoán nhận được dòng tiền từ tiền mặt vật chất. Tuy nhiên, điều này có thể có tác động trung lập hoặc tích cực đến việc tạo tín dụng. Nếu những người phát hành stablecoin sử dụng tiền giấy để mua chứng khoán hiện có và những tờ tiền giấy đó cuối cùng không được gửi vào hệ thống ngân hàng, điều này sẽ không ảnh hưởng đến nguồn cung tín dụng, vì điều này sẽ cấu thành một cuộc trao đổi trực tiếp tiền giấy lấy chứng khoán. Tuy nhiên, nếu tiền giấy được sử dụng để mua chứng khoán hiện có được gửi vào hệ thống ngân hàng hoặc nếu những tờ tiền giấy đó được sử dụng để tài trợ cho việc phát hành chứng khoán mới, điều này có thể làm tăng nguồn cung tín dụng bằng cách tăng cho vay của ngân hàng thương mại và mua chứng khoán hoặc bằng cách giảm chi phí cân bằng của việc phát hành chứng khoán. Nhìn chung, tác động có thể xảy ra là một sự gia tăng khiêm tốn trong nguồn cung tín dụng.

Tóm tắt

Stablecoin đã tăng trưởng đáng kể trong năm qua khi tài sản kỹ thuật số được áp dụng rộng rãi hơn và các trường hợp sử dụng cho tiền kỹ thuật số có thể lập trình đã được làm rõ. Sự gia tăng nhanh chóng này đã làm dấy lên mối lo ngại về những tác động tiêu cực có thể xảy ra đối với hoạt động ngân hàng và hệ thống tài chính truyền thống. Trong báo cáo này, chúng tôi thảo luận về các trường hợp sử dụng hiện tại và tiềm năng tăng trưởng của stablecoin, phân tích các giai đoạn lịch sử về sự bất ổn của tỷ giá cố định và minh họa các kịch bản khác nhau về tác động của stablecoin đối với hệ thống ngân hàng. Như đã lưu ý trong phần giới thiệu, bài báo này không xem xét tất cả các tác động tiềm ẩn của stablecoin đối với sự ổn định tài chính, chính sách tiền tệ, bảo vệ người tiêu dùng và các vấn đề quan trọng khác chưa được khám phá. Chúng tôi tập trung vào các hiệu ứng bảng cân đối kế toán và trung gian tín dụng theo một loạt các giả định hợp lý.

Chúng tôi xem xét các stablecoin được hỗ trợ bằng dự trữ và thấy rằng tác động của việc áp dụng stablecoin đối với các ngân hàng truyền thống và việc cung cấp tín dụng có thể khác nhau tùy thuộc vào nguồn dòng tiền chảy vào và thành phần dự trữ của stablecoin. Trong mọi tình huống, hệ thống ngân hàng hai cấp có thể hỗ trợ việc phát hành stablecoin và duy trì các hình thức tạo tín dụng truyền thống. Ngược lại, khuôn khổ ngân hàng-stablecoin hẹp có thể dẫn đến sự ổn định lớn nhất, nhưng có thể đi kèm với chi phí tiềm ẩn của việc cắt giảm tín dụng. Cuối cùng, nếu stablecoin neo theo đô la được coi là được thế chấp đầy đủ, thì stablecoin neo theo đô la có thể đóng vai trò là nơi trú ẩn an toàn so với các tài sản tiền điện tử khác trong thời kỳ thị trường gặp khó khăn.

Liên kết gốc

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia