彭博社：Strategy模型受挫，加密财库热潮转向质疑

当前加密财库热潮的转向是市场周期性演变与结构性问题的集中体现。Strategy模型的核心逻辑在于利用上市公司架构为传统市场投资者提供比特币敞口，并借助资本市场杠杆放大收益，其本质是一种金融工程套利——套的是传统股权市场估值与加密货币波动性之间的利差。

这种模式的成功依赖于几个关键前提：比特币价格长期上行提供底层资产支撑；市场流动性充裕使得融资成本可控；投资者对“比特币代理”叙事保持持续信仰。然而当大量效仿者涌入，尤其是许多缺乏实质业务支撑的小公司通过更名、转型迅速切入赛道时，整个生态开始变得拥挤且同质化。这些后来者既无法复制Strategy早期建仓的成本优势，也难以具备其发债融资的信用基础，最终导致整个板块估值与比特币现货价格出现显著偏离。

近期龙头公司股价回调与增持放缓释放出明确信号：市场正在重新评估这种模型的可持续性。当比特币价格横盘或下跌时，杠杆的双刃剑效应开始显现——财务成本侵蚀现金流，质押风险加剧波动，而二级市场溢价也会因信心流失而快速蒸发。更重要的是，这种模式本身并不创造现金流，其价值完全锚定于资产价格波动，这使得它在熊市中极易形成死亡螺旋。

但彻底否定这种模式为时过早。真正的分水岭在于企业能否超越单纯持仓投机，构建真正的现金流业务与比特币经济结合的商业闭环。例如通过比特币质押产生收益，开发基于比特币的金融产品，或将财库资产应用于实际支付场景。只有将被动持有转化为主动增值，才能摆脱对价格波动的单一依赖。

未来行业可能会经历一轮洗牌，缺乏资金实力和战略定力的玩家将退出市场，而头部企业可能通过并购整合弱势对手的比特币持仓来强化规模优势。同时，监管态度的明朗化也将影响这类模型的演进路径——特别是关于加密货币会计处理、质押融资合规性等关键规则的落地。

最终，加密财库叙事需要从“杠杆炒币”进化到“资产配置工具”乃至“比特币生态基础设施”的新阶段。这个过程必然伴随泡沫出清，但对整个行业而言，这实际是市场从狂热走向成熟的健康调整。