原文標題：《收益型穩定幣：傳統金融與去中心化金融的融合》

原文來源：Amber Group

穩定幣已成為數位支付與交易的重要基礎設施。 2024 年，穩定幣的交易總額達到 27.6 兆美元，超過了 Visa 與 Mastercard 的年度交易量總和。目前，超過 90% 的訂單簿交易與約 70% 的鏈上結算使用穩定幣進行。穩定幣市場規模從 2024 年 2 月的 1,380 億美元增長至 2025 年 5 月的超過 2,300 億美元，確立了其在去中心化金融中作為基礎設施的地位。

近期，市場上出現並迅速採用了可產生收益的穩定幣，其規模從 2023 年 8 月的 6.6 億美元增長至 2025 年 5 月的約 90 億美元，增長了 13 倍，佔穩定幣市場總規模的約 4%。若這一成長趨勢持續，該賽道預計在未來數年內佔據穩定幣市場的 50%，總鎖倉量可能達到數千億美元。

本報告旨在探討收益型穩定幣的崛起，梳理其從早期形態到如今快速增長的發展路徑—這一軌跡在某種程度上與傳統貨幣市場基金的增長相似。我們還將分析其設計中存在的風險，並重點關注未來可能的創新方向。透過回顧歷史背景與前沿趨勢，本報告希望為理解這類穩定幣在 DeFi 生態系統中不斷演化的角色提供一個清晰的框架。

圖 1：穩定幣的市場總市值從 2020 年的 50 億美元增長至 2025 年 5 月的 2300 億美元，其中波動在 2023 年 2023 年期間受到了顯著波動崩盤事件的影響

當前的穩定幣市場概況

在深入探討可產生收益的穩定幣之前，我們首先簡要回顧當前穩定幣市場的整體情況。

穩定幣市場已牢固確立其作為數位金融核心支柱的地位，其總市值實現了驚人的增長——從 2024 年 2 月的 1380 億美元上漲超過 60%，至 2025 年 5 月突破 2300 億美元。穩定幣最初被設計為對抗加密貨幣高波動性的價格錨定資產，而如今，它們已成為支撐全球數兆美元交易活動的關鍵工具。

僅在 2024 年，穩定幣的交易總額就達到了 27.6 兆美元，超過 Visa 與 Mastercard 年度交易額總和，凸顯了其在中心化與去中心化金融體系中作為價值傳輸媒介的關鍵作用。

圖 2：2024 年，穩定幣處理的交易總額達 27.6 兆美元，超過了 Visa 與 Mastercard的年度交易總量總和

按區塊鏈劃分的穩定幣總鎖倉量

圖 4：USDC 與 USDT用戶在各條鏈上的分佈情況

穩定幣用戶在不同區塊鏈上的分佈揭示了用戶採用模式與總鎖倉量之間的顯著差異。部分網路用戶數量龐大但鎖倉金額相對較小，而另一些則在用戶基數有限的情況下承載了不成比例的大額 TVL，反映出各鏈在用戶行為、交易特徵與經濟效用方面的根本差異。

Tron：高價值、低頻率的交易主導

Tron 以每週 310 萬活躍穩定幣用戶居首，儘管年增長率相較其他競爭者較為溫和。儘管如此，該網路處理了全球 41% 的穩定幣交易，主要得益於其在高價值、低頻次的 USDT 轉帳中發揮的核心作用，每月交易額超過 5000 億美元。 Tron 的基礎設施對機構級流動性至關重要，在高交易量與用戶成長放緩之間實現了平衡。

BNB Chain：針對零售用戶的交易中心

BNB Chain 每週穩定幣活躍用戶約為 200–300 萬，已成為用戶互動最活躍的網絡之一，並在今年一度在用戶數量上在用戶數量上活躍。 2025 年第一季度，該鏈日均處理約 120 萬筆穩定幣交易，較去年同期成長 28%。其穩定幣 TVL 達 101 億美元，佔市場份額約 4.4%，顯示出強勁的成長動能。這一增長得益於其零手續費交易以及與 Binance 生態的深度整合，使其成為追求成本效率與專業基礎設施的交易者與資本的聚集地。

Solana：高吞吐量、微交易導向

Solana 目前每週穩定幣活躍用戶約為 80 萬，過去兩年增長迅速。該網路每週處理近 1000 萬筆穩定幣交易，充分體現了其高吞吐、低費用的網路架構，適用於微交易密集的使用場景。

以太坊：機構級收益引擎

以太坊的每週穩定幣活躍用戶為 60 萬，雖在用戶規模上落後於新興公鏈，但其在機構資本與高價值交易中的主導地位依舊不可動。以太坊的穩定幣平均交易金額為所有主流區塊鏈中最高：USDC 平均為 97,900 美元，USDT 為 41,700 美元，遠高於偏零售導向鏈條上不足 1,000 美元的平均值。這項數據反映了以太坊作為大型機構活動核心平台的穩固地位。

Layer 2：新興生態快速成長

Arbitrum（25 萬日活）和 Optimism（15 萬日活）等二層網絡正在快速發展，儘管目前其總 TVL 仍相對較小。目前，穩定幣已成為多鏈基礎設施與 DeFi 應用的核心構件，每月活躍地址數量達到 3000 萬，同比增長 53%，每月交易金額達數萬億美元，進一步鞏固了其在加密生態系統中的基礎地位。

收益型穩定幣的成長潛力：下一代貨幣市場基金

前文回顧了穩定幣行業的規模與採用情況，但該領域最具轉折性的演進，並不止於增長數據本身，而在於本點穩定幣的興起——這是本報告的興起——這是本報告的核心。作為一種新興的金融混合工具，這類資產正在重塑使用者對原本「靜態」資產的使用方式。

根據 Stablewatch 數據顯示，收益型穩定幣正在經歷爆發式增長，其總供應量從 2023 年 8 月的 6.66 億美元激增至 2025 年 5 月的 89.8 億美元，期間峰值出現在 2025 年 2 月（108 億美元）。儘管目前仍佔整個穩定幣市場的不到 5%，但該細分領域僅在 2024 年一年內就實現了 583% 的增長，主要受機構對原生加密收益工具的需求增加，以及去中心化金融基礎設施不斷完善的推動。

與傳統穩定幣不同，收益型穩定幣透過智慧合約自動嵌入收益策略，如風險中性對沖交易或美國國債的代幣化（該市場本身在 2024 年增長了 414%），實現了資產的自動增值。透過去除中心化中介，這類穩定幣落地了 DeFi 關於「自主、透明、無許可接入」的核心概念。

監理趨勢也為其發展提供支撐，例如美國證券交易委員會對部分收益型產品與可程式貨幣框架的批准，進一步證明了其作為下一代金融工具的可行性與合規性。

圖 5：收益型穩定幣總供應量從 2023 年 8 月的 6.66 億美元增長至 2025 年 5 月的 108 億美元，增長近 13倍

與貨幣市場基金的類比

圖 6：收益型穩定幣速度的成長軌跡顯示，其採用比傳統貨幣市場基金創立以來的發展速度

收益型穩定幣正沿著一條遠超傳統貨幣市場基金的發展路徑迅速擴張。貨幣市場基金於 1971 年推出，截至 2025 年 5 月已成長為規模達 7 兆美元的產業；類似地，收益型穩定幣也正滿足市場對現金等價資產自動化收益的需求。

兩者之間的關鍵相似之處包括：

· 收益訴求：兩者都填補了傳統儲蓄利率與市場收益率之間的落差

· 流動性獲取：貨幣市場基金曾經透過支持支票支付增強流動性；收益型穩定幣則透過鏈上即時贖回實現高效流動性

· 監管推動因素：貨幣市場基金的興起受益於《Q 條例》對銀行存款利率的上限限制；如今，對穩定幣的監管明確性則在為其發展提供支持

收益型穩定幣的發展歷程與主要收益產生機制

歷史發展回顧

2017–2019：靜態穩定幣的基礎階段2017–2019：靜態穩定幣的基礎階段

· MakerDAO 於 2017 年推出的 DAI實現了去中心化抵押機制，是該領域的重要先驅，但初期未整合收益功能，重點在於價值錨定與保存

2020–2022：DeFi 熱潮與早期收益探索

·的年化收益，透過超額抵押借貸實現，為首個實現去中心化收益整合的案例

· TerraUSD（UST）等演算法型模型嘗試高收益機制，但由於缺乏可持續性最終失敗

· Frax Finance 推出混合型部分演算法模型，在提升純資本效率的同時，試圖提升純演算法模型（如規避純演算法模型（如規UST）所暴露的脆弱性

2023：機構級混合策略與新入局者

· Ondo Finance 推出以代幣化美國國債為抵押的 RWA 支撐穩定幣（USDY），吸引了機構資金（USDYp），吸引了機構資金。協議上透過低風險借貸活動產生收益

· Aave 於 2023 年 7 月推出 GHO，一種去中心化、超額抵押型穩定幣

2024：主流採納與高速成長

月正式在以太坊主網上線其合成穩定幣 USDe

· BlackRock 推出 BUIDL 項目，以 5 億美元規模推出代幣化國債基金，年化收益率超過 5%，進一步驗證了 RWA 抵押模型的可行性

· Usual 的 USD0 自 2024 年增長 6 月上線

· Usual 的 USD0 自 2024 年增長 6 月上線

· Usual 的 USD0 自 2024 年增長 6 月上線後迅速增長

· Resolv 引進風險分層收益金庫，讓使用者在保守型至槓桿型（4.3%–15.2% APY）策略中自由選擇

2025：多樣化、自動化與監管明朗化

2025 年初「DeFi + AI」熱潮的關鍵焦點

· 2025 年 2 月，YLDS 成為首個獲得美國證券交易委員會批准的收益型穩定幣，年利率為 3.85%

· Aave 提出 sGHO 儲蓄代幣計劃，旨在擴展代幣標準的原生收益

· 穩定幣相關監管進一步清晰：2025 年初 SEC 批准將收益型穩定幣作為證券監管，同時《STABLE 法案》和《GENIUS 法案》的提出也標誌著穩定幣監管框架的進一步明確化

核心收益來源

這類穩定幣由傳統金融資產（最常見為美國國債）作為抵押支持，並透過這些資產產生收益。到 2025 年 3 月，代幣化美國公債市場規模已達 50 億美元，相關產品的年化報酬率在 4.8% 至 6.8% 之間。由於具備良好的合規屬性及受到機構投資者廣泛接受，該細分領域正持續發展。

圖 7：代幣化美國國債市場在 2024 年實現顯著增長，至 2025 年 5 月已達 60 億美元

衍生性商品套利

這類穩定幣透過低風險的衍生性商品交易獲取收益，通常依賴永續合約進行操作。例如，Ethena 的 sUSDe 透過 Delta Neutral 中性對沖策略，利用永續合約市場中的套利機會，實現 10% 至 27% 的年化收益率，使其市值在一年內從 6,500 萬美元增長至 35 億美元。

然而，該賽道的成長潛力存在內在限制。其收益依賴永續市場中有限的持倉量與波動的資金費率，這些因素使其在可擴展性方面明顯遜於如代幣化國債等更為穩健的收益來源。同時，監管環境也為其前景增添不確定性。 《Genius 法案》和《Stable 法案》等近期立法動向，已將此類產品歸類為「非合規」，並更傾向於支持受監管的現實世界資產 RWA 代幣化路徑。

因此，儘管衍生性套利型穩定幣可能仍會作為高收益選項服務於特定的高階用戶群體，但相較之下，其市場空間遠小於 RWA 支撐型穩定幣。後者更契合機構標準與全球監管導向，擁有數兆美元的成長潛力。

DeFi 借貸、流動性挖礦與自動化收益聚合

此類協議透過將資本分配至借貸、流動性挖礦及其他自動化策略來產生收益。目前，該類別的總鎖倉量在幾億至數十億美元之間，借貸策略年化收益率約為 3–12%，流動性挖礦則可達 5–20%+。截至 2025 年 4 月，DeFi 借貸與流動性挖礦協議的總 TVL 約為 427 億美元。然而，透過這些機制所產生收益的穩定幣 TVL 僅佔其中極小一部分，目前估計約為數億至數十億美元。

這個差距主要源自於以下三點原因：

1. 大部分 TVL 來自高波動性資產（如 BTC 和 ETH），而非穩定幣；

2. 穩定幣更常用於借出貨幣用於藉用代幣用來獲取代幣的收益。 TVL 與實際產生的穩定幣收益脫鉤。

因此，儘管這類策略為穩定幣帶來一定收益來源，但其整體規模與可持續性相較於 RWA 抵押類或衍生品套利類穩定幣仍存在顯著差距。

風險管理

收益型穩定幣面臨一系列特定風險，需透過多維手段進行有效緩釋：

· 智慧合約風險：透過第三方稽核、利用漏洞帶來漏洞的影響來降低潛在漏洞影響。

· 監理風險：透過積極合規、模組化設計及取得相關授權來進行管理。

· 流動性風險：依靠高品質儲備資產、多元化資產組合以及健全的贖回機制進行緩釋。

· 收益可持續性風險：透過多元化收益來源、避險策略及儲備基金來確保長期穩定回報。

· 抵押品風險：採用保守的貸款抵押比率、優質抵押品篩選機制以及高效清算系統進行管理。

· 對手方與平台風險：透過盡職調查、安全審計及透明的資訊揭露機制進行風險控制。

創新前沿

我們認為該領域在兩個關鍵維度上仍具有顯著創新潛力：基礎設施的持續演進與收益來源的多樣化拓展。

基礎設施創新：Plasma

Plasma 是由 Tether 支援、專為穩定幣設計的新型公鏈，其推出標誌著收益型穩定幣基礎設施的一次重要躍遷。 Plasma 結合了比特幣層級的安全性、零手續費的 USDT 轉帳與完全相容 EVM，為收益型穩定幣產品的下一階段創新奠定了強大基礎，有望催生全新類別的收益產生模型。

目前的穩定幣生態建構在並未針對其特性優化的通用基礎設施之上，這在一定程度上限制了收益模型的創新。現有公鏈通常將穩定幣視為與其他代幣無異，既未優化其交易特性，也未支援更複雜的收益邏輯。用戶需透過借貸平台或流動性池手動部署策略，流程繁瑣、手續費高、管理複雜，頻繁的策略切換與交易監控亦不斷侵蝕最終收益，阻礙了大規模採用。

Plasma 針對上述痛點進行了架構層級的專門設計，包括：

· 零手續費 USDT：Plasma 最具成本效益的創新是其透過延遲優先機制（delay-basedrioization）消除交易成本後，原本因手續費導致不可行的微收益模型得以落地，例如頻繁自動調倉、按小時計的收益分配等

· 靈活的交易成本體系：Plasma 提供自訂 Gas Token 功能，支援用戶使用 USDT 或其他資產支付手續費，無需依賴計畫。這大幅簡化了操作流程，用戶無需額外管理手續費資產，也為複雜、自動化、交易頻繁的收益策略提供了執行基礎

· 比特幣級安全錨定：Plasma 定期將狀態數據錨定至比特幣區塊，實現無需許可的解決方案這種強安全性的設計對於推動機構參與複雜收益產品具有關鍵意義

· EVM 相容性與創新空間：Plasma 對以太坊虛擬機的原生相容使現有 DeFi 協定與收益機制能夠直接遷移，加快生態建設。同時，此相容性也為原生創新開啟空間，例如

· 可程式穩定幣：根據市場條件自動分配資金至最優收益策略；

· 時間鎖定穩定幣：透過鎖倉時長換取更高收益；

· 時間鎖定穩定幣：透過鎖倉時長換取更高收益；

總而言之，Plasma 是一個圍繞著穩定幣特性與收益產生需求量身打造的區塊鏈環境。透過移除手續費摩擦、簡化交易執行、增強安全保障並開放深度客製化能力，Plasma 有潛力徹底重塑收益型穩定幣的設計範式與應用邊界。

收益來源多樣化

鏈上收益來源案例：Unitas

Unitas 是一個去中心化的多鏈支付協議，其核心產品為 USDu，一種基於中性對沖策略的收益型穩定貨幣型。該生態系統的關鍵組成部分是 Jupiter 永續合約平台的流動性提供者代幣 JLP，該代幣代表了用戶在 Jupiter 平台提供的流動性份額。

JLP 如何產生收益

· 收入分成：JLP 持有者可獲得 Jupiter 永續合約平台約 75% 的交易手續費收入，包括槓桿交易與兌換手續費等。

· 手續費復投機制：收益不會以穩定幣形式直接分發，而是自動回流至 JLP 池中，從而提升 JLP 代幣的虛擬價格，實現複利增長。

· 市場曝險：JLP 代幣對應一籃子資產，包括 SOL、ETH、BTC、USDC 與 USDT，持有者將承受這些資產價格波動的風險與報酬。

· 收益區間：年化收益率根據平台交易量與市場波動情況每週變化，在交易活躍與波動性較高的時期，歷史上曾實現較高的雙位數回報。

· 交易者收益與池子虧損的避險關係：當交易者獲利時，其利潤來自流動性池，因此 JLP 持有者可能面臨收益下降甚至本金損失。

Unitas 的核心創新點

· Unitas 融合了多種收益來源，包括永續合約交易平台的手續費收入、質押獎勵、資金核心價差套利以及高效的抵押品管理，以實現優化的貨幣表現

· 動態多資產抵押機制進一步增強了其錨定的穩定性與透明度，降低了價格波動帶來的風險

· Unitas 還通過 Unitas Card 實現與現實世界支付系統的集成，使用戶能夠便捷地消費加密資產支持的信用額度

協議在中心化金融與去中心化金融之間具備良好的跨生態互通性，為機構與個人用戶提供流動性與實際應用場景

不同於傳統的底層質押類收益模型，Unitas 採用一種混合型收益提取策略，依托 Jupiter永續合約平台的兩大核心機制：（1）交易手續費的累積；（2）資金費率套利機會

由於 JLP 是被動的資產籃子，其資產組成會隨市場流動與交易者盈虧不斷調整，因此該模型需要更複雜的中性對沖模型，遠比靜態資產管理，遠比靜態模型更具挑戰性。

Unitas 將上述收益機制與支付與信用系統結合，策略性地定位為一個集收益、支付、信用於一體的多功能加密金融生態，打通鏈上收益與現實金融應用的通路。

此外，此模式也揭示了更廣泛的潛力方向：未來協議可以透過解鎖更多未被充分利用的鏈上收入來源（如 DEX 手續費、NFT 版稅等），為新型的收益型穩定幣提供支撐，實現 DeFi 創新與可擴展金融基礎設施的深度融合。

鏈下收益來源面向收益型穩定幣的潛在創新路徑

私募信貸與資產支持證券 ABS 作為抵押品

將代幣化的私募信貸工具與資產支持證券支持證券下的淨收入系統例如，Figure Markets 推出的穩定幣 YLDS，其抵押物包括類似優質貨幣市場基金所持資產的證券，其中就涵蓋了私募類資產如 ABS。這個抵押結構有別於多數傳統穩定幣主要依賴美國國債或法幣儲備的模式，也使其能夠接觸到更高收益、但傳統上難以取得的信貸市場。

GPU 挖礦或算力資源收入

將來自 GPU 挖礦場或去中心化算力網絡的收入代幣化，並作為穩定幣的收益來源抵押品。這種方式可將鏈下、硬體密集業務所產生的營運收入轉化為鏈上收益。例如：GAIB 將對 NVIDIA H100、H200、GB200 等 GPU 的所有權及其未來算力收益進行代幣化，並發行可交易的收益憑證；USD.ai 同樣專注於將 AI 基礎設施（如算力資源）代幣化，並將其用於穩定幣生成。儘管目前尚無協議將此類算力收入直接作為穩定幣的收益支撐，但上述項目驗證了將鏈下算力基礎設施收益代幣化的可行性。

保險保費與承保收入

透過去中心化或傳統保險的承保活動所產生的保費收入作為穩定幣的收益來源。穩定幣可由獲得保費收益的資產池進行背書，並將該收入分配給持幣人。這種模式將保險的現金流量與穩定幣收益連結起來，擴展了其收益來源，不再侷限於金融市場。儘管目前尚無協議完全以保險保費 1:1 抵押發行穩定幣，但如 BakUp 的 RLP 模型及 Resolv 的分層收益結構等設計已初步展示出保險收入如何與傳統抵押品（如國債或質押 ETH）形成互補。

這些創新路徑正推動收益型穩定幣模型從單一鏈上 DeFi 策略擴展至更廣泛的現實世界收益流與合成抵押方式，提升其穩定性、可擴展性與合規友好性。

結論：在創新與穩定之間尋求平衡

收益型穩定幣代表了數位金融領域的一項重要進化，其將傳統資產的穩定性與 DeFi 協議的效率相結合。在過去兩年中，賽道實現了 13 倍的成長，並獲得如貝萊德等大型機構的支持，顯示出持續擴張的強勁勢頭。實現永續成長的關鍵在於收益優化與監管合規之間的平衡。未來，能夠將機構級託管機制與 DeFi 原生創新有效整合的協議，或將引領下一階段金融基礎設施的演進。隨著市場逐步成熟，收益型穩定幣正從實驗性產品向全球金融體系的基礎組成部分演變，不僅為用戶提供穩定性，也滿足其對收益的需求。

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