Trong vòng chưa đầy hai năm, thị trường chứng khoán token hóa đã trải qua sự tăng trưởng gần như bùng nổ. Theo dữ liệu từ RWA.xyz, tổng vốn hóa thị trường của các tài sản thế giới thực được token hóa (RWA) đã vượt quá 2,8 tỷ đô la, với vốn chủ sở hữu trên chuỗi chiếm 420 triệu đô la. Con số này thể hiện mức tăng hơn 80 lần so với mức dưới 5 triệu đô la vào đầu năm 2024. Động lực thúc đẩy làn sóng này là sự tham gia tập thể và triển khai nhanh chóng của các công ty: Robinhood đã ra mắt sản phẩm vốn cổ phần tư nhân được token hóa bao gồm các mục tiêu phổ biến như SpaceX và OpenAI; XStocks của Kraken đã niêm yết các phiên bản token hóa của hơn 50 cổ phiếu và ETF của Hoa Kỳ; Wall Street 2.0 của Ondo đã niêm yết hơn 100 cổ phiếu và ETF của Hoa Kỳ trên Ethereum; Galaxy Digital là công ty đầu tiên chuyển cổ phiếu niêm yết trên Nasdaq của mình lên blockchain công khai; và SBI Holdings đã hợp tác với Startale để thiết lập một nền tảng giao dịch trên chuỗi tại Nhật Bản. Cả các công ty tiền điện tử gốc và các gã khổng lồ tài chính truyền thống đều đang cạnh tranh để giành lợi thế đi đầu trong thị trường cổ phiếu token hóa mới nổi. Đây không chỉ là cuộc đua giữa tiền điện tử và tài chính truyền thống, mà còn được xem là một "cuộc cách mạng" tiềm năng trong mô hình sàn giao dịch truyền thống. Vào ngày 8 tháng 9, Nasdaq, sàn giao dịch lớn thứ hai thế giới, đã chủ động nộp đơn lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) để chính thức chấp nhận cổ phiếu được token hóa, nỗ lực đưa cuộc cách mạng này từ một "thí nghiệm bên lề" đến trung tâm Phố Wall.

Gói mới trong một hệ thống cũ: Logic vận hành của cổ phiếu được token hóa

Cổ phiếu được token hóa không phải là một loại tài sản mới xuất hiện từ hư không, mà là một "gói" mới cho cổ phiếu truyền thống. Chìa khóa nằm ở việc tích hợp khả năng kế toán và thanh toán của blockchain vào cơ sở hạ tầng tài chính hiện có. Logic này được nêu rõ trong quy tắc đề xuất của Nasdaq gửi lên SEC: Trong tương lai, nhà đầu tư sẽ có thể chọn "thanh toán được token hóa" khi đặt lệnh. Các giao dịch vẫn sẽ được khớp trong cùng một sổ lệnh, không có thêm ưu tiên nào do token hóa. Sự thay đổi thực sự diễn ra sau giao dịch—Nasdaq sẽ chuyển hướng dẫn thanh toán cho Công ty Ủy thác Lưu ký (DTC), công ty này sẽ chuyển cổ phiếu truyền thống sang một tài khoản chuyên dụng, đúc token tương đương trên chuỗi và phân phối chúng vào ví của các nhà môi giới. Bằng cách này, quy trình giao dịch cổ phiếu được mã hóa vẫn giống hệt với cổ phiếu truyền thống, chỉ có việc ánh xạ trên chuỗi được áp dụng ở cấp độ thanh toán.Thiết kế này đồng nghĩa với việc cổ phiếu được token hóa không bị tách biệt khỏi Hệ thống Thị trường Quốc gia (NMS), mà được tích hợp vào khuôn khổ pháp lý và minh bạch hiện hành: các giao dịch vẫn được tính vào Giá mua và Giá chào bán Tốt nhất Quốc gia (NBBO), quyền sở hữu và quyền biểu quyết giống hệt với cổ phiếu truyền thống, và việc giám sát giao dịch được thực hiện chung bởi Nasdaq và FINRA. Nói cách khác, token hóa không phải là một "khởi đầu mới" ở đây, mà là một bản nâng cấp cho cơ sở hạ tầng nền tảng. "Chúng tôi không thay thế hệ thống hiện tại, mà là cung cấp cho thị trường một giải pháp công nghệ thay thế hiệu quả và minh bạch hơn", Chuck Mack, Phó Chủ tịch Cấp cao phụ trách Thị trường Bắc Mỹ của Nasdaq, cho biết trong một cuộc phỏng vấn. "Chứng khoán được token hóa đơn giản là cùng một tài sản, được thể hiện dưới một hình thức mới trên blockchain." Cách tiếp cận này tận dụng các cấu trúc thị trường và hệ thống thanh toán hiện có, đồng thời cho phép blockchain trở thành một công cụ lưu ký và thanh toán thế hệ tiếp theo. Nhìn rộng hơn, sức hấp dẫn của token hóa nằm ở việc giải quyết một số điểm yếu cốt lõi trên thị trường vốn. Đầu tiên là hiệu quả thanh toán. Trong hệ thống hiện tại, các giao dịch cổ phiếu thường yêu cầu T+1 hoặc thậm chí lâu hơn để thanh toán. Thanh toán trên chuỗi cho phép thanh toán gần như tức thời, giảm thiểu rủi ro cho bên đối tác. Thứ hai, có giờ giao dịch và khả năng tiếp cận. Các sàn giao dịch truyền thống tuân theo hệ thống thị trường mở và đóng, và đầu tư xuyên biên giới vẫn cần nhiều bên trung gian. Mặt khác, cổ phiếu được mã hóa về mặt lý thuyết có thể được giao dịch 24/7 và dễ tiếp cận hơn với các nhà đầu tư nước ngoài thông qua ví blockchain. Cuối cùng, còn có khả năng lập trình tài sản. Điều này có nghĩa là việc bỏ phiếu ủy quyền, phân phối cổ tức và thậm chí cả quản trị doanh nghiệp có thể được tự động hóa và minh bạch với sự hỗ trợ của hợp đồng thông minh. Về lâu dài, Nasdaq đã định vị mã hóa là bước tiến tiếp theo của cơ sở hạ tầng thị trường vốn. Với việc hoàn thành nâng cấp Giao dịch Trực tiếp (DTC), chức năng thanh toán trên chuỗi dự kiến sẽ ra mắt sớm nhất là vào quý 3 năm 2026, thời điểm mà cổ phiếu được mã hóa sẽ được giao dịch cùng với cổ phiếu truyền thống trên các thị trường được quản lý của Hoa Kỳ. Nasdaq đã rõ ràng từ chối theo đuổi các lựa chọn này thông qua các miễn trừ hoặc lách luật, điều này không chỉ duy trì các nguyên tắc bảo vệ nhà đầu tư mà còn tránh được rủi ro phân mảnh thanh khoản. xStocks: Lưu ký tuân thủ + Khả năng kết hợp DeFi xStocks, được thúc đẩy bởi Tài chính được hỗ trợ, tận dụng luật sổ cái phân tán (DLT) của Thụy Sĩ và Liechtenstein để thiết lập một phương tiện mục đích đặc biệt (SPV) để nắm giữ cổ phiếu thực và sau đó đúc mã thông báo trên blockchain công khai theo tỷ lệ 1: 1. Về mặt pháp lý, các mã thông báo này là chứng chỉ nợ cao cấp được bảo đảm bằng tài sản, được bảo đảm bởi bên lưu ký và bằng chứng dự trữ theo thời gian thực. Với việc phát hành và giao dịch tách biệt, mã thông báo có thể được giao dịch trên các sàn giao dịch tập trung như Kraken và Bybit và được tích hợp vào các giao thức DeFi như Jupiter và Kamino của Solana. Điểm mạnh của mô hình này nằm ở tính công khai và minh bạch, cho phép khả năng kết hợp xuyên thị trường và xuyên giao thức thực sự. Tuy nhiên, nhược điểm của nó bao gồm tính thanh khoản hạn chế và quy mô thị trường chưa thể so sánh với các nền tảng ngoài chuỗi.Robinhood: Thử nghiệm vòng kín trên chuỗi của một công ty môi giới được cấp phép

Tuy nhiên, Robinhood đang áp dụng một cách tiếp cận hoàn toàn khác. Tận dụng giấy phép MiFID II của công ty con tại Litva, công ty này tìm nguồn cung ứng và lưu ký cổ phiếu Mỹ, ETF và vốn cổ phần tư nhân trong một khuôn khổ tuân thủ, sau đó đúc các token tương ứng trên blockchain Arbitrum. Tất cả giao dịch token được hoàn tất trong ứng dụng Robinhood, với token và cổ phiếu vật lý được ánh xạ theo thời gian thực để đảm bảo "số lượng trên chuỗi = vị thế lưu ký". Mô hình này mang lại những lợi thế như quy định có thể kiểm soát được, trải nghiệm người dùng nhất quán và thậm chí khả năng triển khai cổ tức lẻ và thanh lý trên chuỗi. Tuy nhiên, việc chuyển nhượng token gần như không thể thực hiện một cách tự do do thiếu tính thanh khoản mở. Robinhood coi token hóa là một công cụ để mở rộng phạm vi tài chính của mình, chứ không chỉ đơn thuần là một sáng kiến thị trường.

Galaxy: "Mã thông báo gốc" tự vận hành trên chuỗi của một công ty đại chúng

Không giống như hai công ty trước, Galaxy Digital đã chọn chuyển trực tiếp cổ phiếu niêm yết trên Nasdaq của mình lên blockchain. Hợp tác với đại lý chuyển nhượng Superstate đã đăng ký với SEC, Galaxy cho phép các cổ đông chuyển đổi cổ phiếu phổ thông GLXY thành cổ phiếu được token hóa trên Solana theo tỷ lệ 1:1 thông qua một quy trình tuân thủ. Không giống như "mã thông báo phản chiếu" hay "hợp đồng tổng hợp", các mã thông báo này về mặt pháp lý tương đương với cổ phiếu thực, với đầy đủ quyền biểu quyết và quyền cổ tức. Sáng kiến của Galaxy là sáng kiến đầu tiên đạt được "quyền sở hữu token", đặt nền móng cho một thị trường cổ phiếu thực sự trên chuỗi. Tuy nhiên, tính thanh khoản của nó vẫn đang trong giai đoạn đầu, hiện chỉ hỗ trợ các giao dịch ngang hàng giữa những người dùng đã đăng ký và cần được nới lỏng hơn nữa về mặt quy định trước khi có thể thiết lập một thị trường thứ cấp hoàn chỉnh.

Ondo: Xây dựng Phố Wall 2.0

Được thành lập bởi các cựu giám đốc điều hành của Goldman Sachs, Ondo Finance đang theo đuổi phương pháp tiếp cận "đóng gói cấp độ tổ chức + phân phối mở". Nền tảng Ondo Global Markets mới ra mắt mã hóa hơn 100 cổ phiếu và ETF của Hoa Kỳ trên Ethereum, cung cấp cho các nhà đầu tư ngoài Hoa Kỳ một cổng thông tin đầu tư hợp pháp trên chuỗi. Mô hình của Ondo bao gồm việc mua và lưu ký cổ phiếu thực thông qua các nhà môi giới được cấp phép, sau đó đúc mã thông báo trên chuỗi theo tỷ lệ 1: 1, đảm bảo rằng mỗi mã thông báo đều có đầy đủ các quyền kinh tế, bao gồm cổ tức và các hành động của công ty. Điểm mạnh của Ondo nằm ở khả năng mở rộng và tính minh bạch—nền tảng này không chỉ cung cấp bằng chứng dự trữ hàng ngày, cô lập phá sản và lưu ký của bên thứ ba, mà còn hỗ trợ khả năng tương tác xuyên chuỗi và tích hợp DeFi. Người dùng có thể đầu tư vào các cổ phiếu nổi tiếng như Apple và Tesla, đồng thời sử dụng mã thông báo làm tài sản thế chấp cho các khoản vay và chiến lược tự động. Ondo đã biến đổi mã thông báo thành một "siêu thị tài chính toàn cầu", cố gắng kết hợp tính thanh khoản của Phố Wall với tính minh bạch của blockchain để tạo ra một Phố Wall 2.0 thực sự.

Bài đọc liên quan: Từ Robinhood đến xStocks, Quá trình Token hóa Cổ phiếu Hoa Kỳ đã diễn ra như thế nào?

Chấp nhận hay mạo hiểm? Bài kiểm tra On-Chain của Phố Wall

Nasdaq đã chính thức nộp đơn lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) để được phép giao dịch cổ phiếu token hóa, được coi là một "thử nghiệm cốt lõi" trong hành trình số hóa của Phố Wall. Cốt lõi của đề xuất này là cổ phiếu token hóa phải có các quyền và sự bảo vệ tương tự như chứng khoán cơ sở của chúng. Việc khớp lệnh giao dịch sẽ tiếp tục trong sổ lệnh hiện có, trong khi việc bù trừ sẽ được xử lý bởi DTC, nơi phát hành các token có giá trị tương đương trên chuỗi. Điều này có nghĩa là token hóa không còn là một thử nghiệm bên lề mà có tiềm năng trở thành một phần của cơ sở hạ tầng thể chế của thị trường vốn Hoa Kỳ. Trong khi Robinhood và xStocks vẫn mắc kẹt trong mô hình bản đồ giá và chứng từ dựa trên hợp đồng, cách tiếp cận của Nasdaq lại triệt để hơn—đây là giải pháp token hóa đầu tiên chuyển toàn bộ quyền của cổ đông (biểu quyết, cổ tức và quản trị) sang blockchain. Điều này có nghĩa là nhà đầu tư không còn nhận được "bóng dáng" của một cổ phiếu, mà là một cổ phiếu kỹ thuật số với đầy đủ quyền lợi. Giám đốc điều hành Nasdaq, Tal Cohen, tuyên bố: "Công nghệ blockchain mang đến những khả năng chưa từng có để rút ngắn chu kỳ thanh toán, hiện đại hóa biểu quyết ủy quyền và tự động hóa các hoạt động của công ty." Nói cách khác, Nasdaq không tìm cách lật đổ trật tự cũ; thay vào đó, họ hướng đến việc nâng cấp cấu trúc thị trường cơ bản với ma sát thể chế tối thiểu, đảm bảo các nguyên tắc cốt lõi về bảo vệ nhà đầu tư và minh bạch thị trường vẫn được giữ nguyên. Đối với các cơ quan quản lý, động thái này gửi đi một tín hiệu tích cực—thay vì để token hóa phát triển mạnh mẽ không kiểm soát ở nước ngoài hoặc trong các vùng xám, tốt hơn là nên đưa nó trực tiếp vào khuôn khổ được quản lý. Tuy nhiên, vẫn tồn tại những ý kiến tiêu cực. Trong một báo cáo nghiên cứu, JPMorgan Chase thẳng thắn tuyên bố rằng việc token hóa trái phiếu và cổ phiếu "vẫn chưa được áp dụng đáng kể bên ngoài các công ty tiền điện tử", đồng thời cảnh báo thị trường không nên đánh giá quá cao triển vọng ngắn hạn. Citadel Securities cảnh báo rằng nếu các cơ quan quản lý vội vàng thực hiện mà không thiết lập các quy tắc rõ ràng, điều này có thể gây ra rủi ro thị trường. Trên toàn cầu, Liên đoàn Sàn giao dịch Thế giới (WFE) cũng đã viết thư cho các cơ quan quản lý, bày tỏ lo ngại rằng cổ phiếu được token hóa "bắt chước" vốn chủ sở hữu thực sự nhưng có thể thiếu quyền và biện pháp bảo vệ cổ đông, đồng thời yêu cầu tăng cường khuôn khổ pháp lý về ứng dụng và lưu ký. Những câu hỏi này cho thấy mặc dù token hóa có tiềm năng to lớn, việc triển khai hệ thống vẫn cần một thời gian dài điều chỉnh.

Tóm tắt

Đề xuất của Nasdaq không chỉ là một sự điều chỉnh kỹ thuật; nó còn là một "phép thử" mang tính thể chế. Nếu SEC cuối cùng chấp thuận, đây sẽ là lần đầu tiên công nghệ blockchain đóng vai trò trung tâm trong thị trường chứng khoán chính thống của Hoa Kỳ, có khả năng đặt nền móng cho giao dịch 24/7, thanh toán tức thời và quản trị hợp đồng thông minh trong tương lai. Tuy nhiên, trước khi tất cả những điều này thực sự diễn ra, thị trường vẫn còn phải chờ xem: liệu các cơ quan quản lý có thể đưa ra một khuôn khổ rõ ràng hay không, liệu các nhà đầu tư có thể tin tưởng vào mô hình mới này hay không, và liệu token hóa có thực sự mang lại giá trị vượt ra ngoài các thị trường truyền thống hay không.

Chào mừng bạn tham gia cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Nhóm Telegram đăng ký: https://t.me/theblockbeats

Nhóm Telegram thảo luận: https://t.me/BlockBeats_App

Tài khoản Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia